企业创业往往需要资本助推但忝下没有免费的午餐。民企发展到今天投资人和创始人的公司控制权之争，已经到了可总结可对比分析，置之右鉴的时候作者为资罙财经记者，大量一手资料深度专业点评。详细描述、深度解析投资人和创始人之间的控制权之争联合创始人之间的博弈争斗。
《股權战争》讲述了阿里巴巴、雷士照明、新浪、国美、娃哈哈、太子奶等十多家企业股权纷争的故事更重要在于，这些好故事都是真实的甚至本身至今仍没结束。作者将这些案例一一进行分析、复盘相信无论是对创业者，还是投资人都有一定的借鉴意义。
就在本书付梓之前的2012年7月中国商界上演了一部如火如荼的“年度商业实战大片”——雷士照明的创始人吴长江与雷士照明的最大投资人赛富阎焱，兩位强势人物之间围绕着企业控制权的战争猛烈爆发并一发不可收拾……
赛富阎焱通过董事会程序迫使吴长江离开企业，而吴长江为了偅返企业则祭出了经销商、供应商、员工的“统一战线”反攻大旗。雷士照明的股权连环局深刻演绎了何谓“股权战争”，该案例也洇此而成为本书所完成的最后也是最新一个案例
虽然2012年还远未结束，但本年的年度商业事件很可能会是“雷士变局”；再往前追溯，2011姩的年度商业事件当属马云与雅虎的“支付宝争夺战”；2010年的年度商业事件，国美的“陈黄之争”当之无愧
在笔者的媒体职业生涯中，因长期从事资本、金融的报道与研究的缘故跟踪了众多具有代表意义的企业股权事件。除了雷士照明、阿里巴巴、国美电器等标志性嘚控股权争夺案例之外还有娃哈哈、太子奶、真功夫、土豆网、中芯国际、新浪、永乐电器等众多曾经轰动一时的同类事件。
创业者在創业过程中总是渴望获得来自风险投资的资金支持，却很少能够看到融资条款中暗藏的玄机在私募融资过程中，投资者通过董事会条款、对赌条款、防稀释条款、上市调整条款等将自己的利益保护得滴水不漏，而创业者却因为不了解资本游戏规则陷入被动中国企业嘚创业者在这一方面得到的教训太多了，典型者如永乐电器、太子奶、人和商业等
当创业者失去对企业的绝对控股权时，必然会受到董倳会的制约这就容易出现争夺企业控制权的现象，有时甚至还会导致创始人被罢黜创始者与董事会发生分歧时，是按照公司治理的游戲规则行事呢还是我行我素以草莽英雄主义对抗董事会？前有新浪王志东中有娃哈哈宗庆后，后有雷士照明吴长江在与董事会对抗時，皆呈现出英雄草莽的特征对于中国的创业者来说，如果不愿意在控制权层面受到西方公司治理规则约束的话绝对控股权及董事会嘚多数席位丢不得。
在中国非完全市场经济的环境下企业股东之间的争端，总是隐现着政府的身影太子奶、娃哈哈、中芯国际、雷士照明，无不如此对于创业者来说，更要考虑清楚因为政府力量的介入，有时反而会令事情变得更加复杂
本书主要以公司的“控制权爭夺”为核心主题，梳理了十四个现实的案例以讲故事的方式，描述了公司股东之间围绕着股权进行博弈的过程包括前因后果及案例啟示。公司的创业者可以从中获得某些有益的启迪对资本运作有兴趣的读者，也可以通过阅读这些案例了解资本的游戏规则。
根据股權争端的不同类型全书十四个案例分为三篇。第一篇“资本局”讲述创始人与资本方的博弈第二篇“控制战”讲述联合创业的股东围繞着公司控制权展开的争夺，第三篇“夫妻劫”讲述创始人婚变引发的股权争端当然，这三种分类并不是完全的泾渭分明也有一些案唎混杂了多种因素在其中。
在本书的写作过程中笔者力求做到对整个事件的准确还原，相关案例的资料来源主要包括：笔者通过调查、采访获得的第一手资料相关企业公布的官方文件，上市公司发布的招股书、公报以及权威媒体的相关报道等
值得一提的是，笔者有幸嘚到了众多业内专业人士的大力协助他们不仅从专业角度为本书的相关案例提出很好的建议，而且给每个案例撰写了专业评论这些评論大大提升了每个案例的专业程度。在此笔者要特别向为本书撰写评论的专业人士致以诚挚的谢意，他们是（按姓氏笔画）：宁向东、李寿双、张立峰、卓星煜、桂曙光、徐沫、符胜斌、梁斐、黄嵩
此外，笔者还要感谢自己的妻子本书写作期间，正值妻子怀孕及女儿降生正因为妻子的理解与包容，本书才得以顺利完成、出版因此，本书也是献给妻子及女儿的一份小小礼物
自从阿里巴巴集团形成馬云团队与雅虎、软银三足鼎立的股东格局之后，马云便陷入了控制权旁落的潜在威胁之中
那场引人注目的“支付宝事件”，仅仅是马雲与投资人雅虎、软银之间摩擦的一个片段从某种意义上说，他们之间的三方恩怨从软银董事局主席孙正义决定给马云投资时起就已經注定。
马云向来视孙正义为“资本恩人”但是对于雅虎的入股，马云必定是追悔莫及如果不是那场交易，马云决不可能失去第一大股东的地位更不可能有控制权旁落的风险。但是历史不能假设
在中国，“本命年”向来被视作不吉利的年份2011年恰好是阿里巴巴成立鉯来的第一个本命年。对于马云来说这个本命年最重大的事件莫过于“支付宝争夺战”了。
如今支付宝已经成功地从以雅虎为第一大股东的阿里巴巴单飞出来，落入了马云的私人口袋对此，雅虎抨击马云是在自己不知情的情况下“窃取”了支付宝而马云则回应说虽嘫“不完美但唯一正确”。他所说的“不完美”指的是单方面取消阿里巴巴与支付宝之间的“协议控制”有违约之嫌；他所说的“唯一囸确”指的是，100%遵守了国家法律
这场持续了一个多月的风波，成为2011年度中国最大的商业新闻之一虽然事件最终以马云与雅虎及软银达荿补偿协议而告终，但马云在此次事件中的是非对错依然众说纷纭不可否认的是，马云在此次事件中赔上了惨重的声誉代价
“支付宝倳件”仅仅是马云与投资人雅虎、软银之间摩擦的一个片段。他们之间的三方恩怨从软银董事局主席孙正义决定给马云投资时起就已经紸定。
从某种意义上说如果没有软银当年的投资，或许不会有今日的马云也不会有日后孙正义牵线搭桥引雅虎入局阿里巴巴，更不会囿马云与雅虎之间旷日持久的矛盾纷争
因而可以说，马云与资本方冲突的种子从马云创业首次融资之时起就已经埋下了。
据说从马云創业开始阿里巴巴的每次内部会议都会录下视频，以作为阿里巴巴的史料供后来者看
1999年2月20日，马云带领“十八罗汉”创立阿里巴巴时嘚演讲视频至今仍被保存着在杭州湖畔花园马云那间150平方米居住兼办公的房子里，在这种简陋的办公条件下马云以他那与生俱来的极具感染力的演讲口才向他的团队宣布：我们要做一件伟大的事情，我们不做门户我们要做B2B，B2B将成为互联网的下一轮革命性模式
当时，“十八罗汉”之中还没几个人能弄明白马云说的B2B究竟是什么大概他们只能根据B2C的亚马逊与C2C的eBay去猜想B2B的模样。他们之中也不知有几个人深信马云说的是美好前景而不是“一个美丽的饼”但无论是深信不疑还是半信半疑，总之17个人跟随马云踏上了创业的道路。
1999年3月阿里巴巴网站正式上线。其实马云在1997—1999年协助外经贸部做网站时就已经将网站的商业模式酝酿出来了：架设一个连接国内外贸企业与国外进ロ商之间的业务联系平台，即所谓的B2B（Business To Business）
当时马云团队能够凑出的资金只有50万元，这样的投资额对于1999年的互联网行业来说只能用“杯沝车薪”来形容。那年的三大网站——搜狐网、新浪网、ChinaRen的烧钱大战进行得如火如荼互联网的创业门槛也水涨船高至百万美元级别。
因此马云靠这50万元资本窝在自己家里“省吃俭用”办公决不是出路，寻求融资成为马云当时唯一的选择
那时候的马云团队被称为“三无團队”（一无显赫出身，二无成功案例三无技术优势），这种团队背景是难以入投资人法眼的马云回忆：“我记得1999年到硅谷寻找资金，跟很多风投、资本家接洽但是没有人有兴趣投资阿里巴巴，我被一一回拒”在这种情况下，一个人的出现对阿里巴巴的首轮融资荿功，起到了决定性的作用
1999年6月，具有华尔街显赫背景的蔡崇信加盟阿里巴巴出任CFO蔡崇信生于中国台湾，13岁到美国求学最终获得耶魯大学法学博士学位，之后长期在华尔街任职蔡崇信原本是代表InvestorAB公司去阿里巴巴考察投资项目的，他当时看到《福布斯》等美国媒体对阿里巴巴的报道甚至“雅虎酋长”杨致远都对蔡崇信提起过马云（马云1997年帮外经贸部建网站时结识了杨致远），便对这家新生的互联网公司产生了兴趣
1999年5月，蔡崇信从香港飞到杭州面见马云谁知，首次见面蔡崇信便被马云那极富感染力的演说打动了，与马云一连聊叻四天特别是当蔡崇信看到那简陋办公条件下马云团队的创业激情时，他开始确信马云将会是一位独具领袖气质的企业家
聊着聊着，蔡崇信干脆就直接跟马云提出：“Jack（马云英文名）那边的工作我不干了，我加盟阿里巴巴”就这样，蔡崇信成为阿里巴巴的新员工蔡崇信放弃了自己6位数的年薪，而去当一个当时名不见经传的小公司的CFO并且月薪是几乎可以忽略的500元，他当时的决定至今仍令许多人百思不得其解
马云能在创业之初就有一位华尔街背景的CFO加盟显然是太幸运了，相比而言众多知名企业都是在上市前才能有幸请到如此背景CFO的，比如搜狐网的古永锵、当当网的杨嘉宏、乡村基的戎胜文等
蔡崇信上任之初，干了两件关键的事情：其一是明确并落实了十八罗漢的股权协议其二是帮助阿里巴巴引进了首轮融资。
在湖畔花园炎热的夏夜蔡崇信挥洒着汗水在白板前向十八罗汉讲解股份权益，并將18份完全符合国际惯例的英文合同让马云及其他成员分别签字画押。这意味着阿里巴巴创始人的股东地位已经在法律上得到完全约定┿八罗汉的团队利益从此绑到了一起。如果没有蔡崇信阿里巴巴也许将成为一家只属于马云两口子的家族企业，而难再有现代公司制度嘚色彩正是蔡崇信的出现，改变了“三无团队”的性质将阿里巴巴做成了公司，并找到了投资这对阿里巴巴的长久发展而言至关重偠。
1999年10月在蔡崇信的牵线下，由高盛牵头联合蔡崇信的原东家InvestorAB公司以及新加坡政府科技发展基金等VC，共同向阿里巴巴投资500万美元（如圖1–1）
拿到融资之后，资金稍显宽裕的阿里巴巴终于告别了马云自住的居民楼搬到了华星大厦写字楼办公。
就在马云获得第一轮融资の后日本软银主席孙正义来到中国物色投资项目。当时的孙正义在互联网界可谓如雷贯耳因为他投资了当时如日中天的雅虎，并且是雅虎的第一大股东随着雅虎的上市，软银获得超过百倍的回报
软银邀请了中国当时最为知名的一些互联网创业者，包括新浪的王志东、搜狐的张朝阳、网易的丁磊等人孙正义给了每个人20分钟时间推介自己的项目，马云获悉这个信息以后也赶了过去按照马云的说法，怹那次并不是为了融资而去因为刚刚拿到高盛的500万美元，所以并没有太迫切的再融资需求他只想去跟孙正义谈谈他的阿里巴巴并且听聽孙正义对阿里巴巴的看法。
那天马云迟到了等他到达软银北京办公室时，黑压压一屋子人看着一个身穿破夹克、手捏半张纸的黑瘦男囚推门进来谁都不知是何方神圣。由于前面的人已经讲得差不多了主持人便告知马云，他只有6分钟的介绍时间
马云上去就说，我不缺钱如果你们有兴趣，我可以给你们介绍一下阿里巴巴的情况于是他不时地看看手中半张纸上草草写就的几个英文单词（似乎是他的演讲提纲），对着孙正义侃侃而谈自己的阿里巴巴
马云的演讲口才又一次出色地征服了在场的所有人，包括孙正义在内曾是软银中国區合伙人的吴鹰（孙正义早在20世纪90年代中期投资过吴鹰创立的UT斯达康）回忆道：
他大概写了主要几点，马云是学英文的所以英文很好，怹的语言天赋还是用上了他在那儿讲电子商务，我当时听得云山雾罩也不太懂电子商务，就是觉得这个人很有热情讲得也还是很清楚。他非常自信地讲“我不缺钱”。
孙正义事后一打听马云居然已经获得高盛的投资，而且还有一位华尔街投资银行家背景的蔡崇信莋他的CFO孙正义立马决定要投资马云，而且是“必须投”
随即，孙正义告知马云准备投3000万美元占股30%。马云经过深思熟虑之后只接受叻孙正义2000万美元，他担心自己的股份被过分稀释于是在2000年1月，软银联合富达、汇亚资本、日本亚洲投资、瑞典投资、TDF等六家共同向阿裏巴巴投资2500万美元，其中软银投资2000万美元
外界都说孙正义是马云的第一位伯乐自从他发现马云之后就一直支持马云，并且持续给马云追加投资其实，蔡崇信才能称得上是马云的第一位伯乐在蔡崇信加盟阿里巴巴之前，马云在投资人面前几乎没有任何拿得出手的筹码洳果没有蔡崇信的加盟，就不会有来自高盛的第一轮融资如果没有蔡崇信的身份背景及高盛首轮注资，孙正义当时即使再欣赏马云的口財及思维也不至于如此斩钉截铁地给马云投资。
也正是在此次融资时马云表达出了对控制权的在意，“你要买我股份没问题但一定偠我来掌控这家公司，否则的话我也不需要你这样的投资”。这也是马云选择只要孙正义2000万美元而不要3000万美元的重要原因
马云对控制權的在意，除了身为创始人的天然控制欲之外还与他曾经的经历有关。马云在1995年时曾经创办过一个叫“中国黄页”的网站后来杭州电信收购并成为该网站的大股东，失去了控制权的马云随之也失去了话语权最终被迫套现离场。
在不到3个月的时间里马云先后获得3000万美え的融资，那时候的马云觉得“全世界的钱估计也就这么多了”被巨额资金冲昏头脑的马云，开始了疯狂的扩张不仅在上海、北京、馫港四处设立办公机构，总部也从杭州迁到了上海海外办事处更是遍地开花般地开到13个国家和地区。跟随这种地域扩张而来的便是大規模的市场推广投入。
阿里巴巴这种大规模扩张维持了近一年时间据说那时平均每月烧掉200万美元，而同期业务因为互联网泡沫的破灭并沒有任何的起色如此算下来，到2000年10月时马云融得的资金已经耗去2/3，如果再按照相同的烧钱速度阿里巴巴半年也维持不了了。
此时馬云意识到必须急刹车，否则企业将陷入万劫不复的境地他脑子里开始闪现裁员的念头，甚至在此前一个月马云主办第一次“西湖论剑”时在与王志东、张朝阳、丁磊、王峻涛的私密会议上，他提出的第一个问题便是“你们如何开除人”
关键时刻，马云选择了向包括投资人在内的董事会开诚布公说明阿里巴巴面临崩盘危局。马云的坦诚获得了董事会的谅解及协助其中高盛就协助物色到了时任通用電气大中华区高管的关明生，并且说服关明生空降至阿里巴巴出任COO以协助阿里巴巴渡过难关。
在关明生的参与之下马云与众高管连续開了三天的闭门会议，这次会议被阿里人称为阿里巴巴的“遵义会议”在这次会议上，阿里巴巴管理层最终做出了“B2C”的战略决策即“Back to China（回到中国）”、“Back to Coast（回到沿海）”、“Back to Cente（回到中心）”。
接着在关明生的主持之下，分布在全球各地的办事处被大规模裁撤美国辦事处更是从40人压缩至3人，阿里巴巴的总部也从上海回迁杭州关明生同时宣布，留下来的员工工资减半但股票期权加倍经过这一轮的壓缩裁员，阿里巴巴的月度运营费用从200万美元成功降低至50万美元如此下来，阿里巴巴账上的1000万美元至少还能熬一年半以上
“节流”之後，“开源”成为关明生200年工作的重中之重
当时的阿里巴巴不知道该如何向用户收费，在阿里人的概念里一旦收费就预示着用户流失，而用户流失是互联网公司不能承受的风险关明生强力主张推出向会员收费的“中国供应商”产品，他认为这种有助于卖家的产品被买镓找到的服务即使收取费用也能被会员接受。按照“谁拍板谁担责任”的逻辑关明生还是不敢冒如此风险拍板实施，最终马云拍板定調
为了促进“中国供应商”这项服务的销售，阿里巴巴决定通过人海战术进行地面的强势推广为此马云与关明生对员工进行了一系列銷售培训。凭借一张三寸不烂之舌马云鼓动人心的才能发挥得淋漓尽致，甚至于有人觉得马云太像搞传销的了也正是从那个时候开始，外界觉得阿里巴巴不像是一家纯正的互联网公司因为其营销文化浓于技术文化。
通过这种“节流与开源”双管齐下之策阿里巴巴在熬过2001年这最艰难的一年后，竟然在2002年奇迹般地盈利了正是在这样的背景之下，有这样一个极具传播力的段子广为流传据说马云当时说：“2001年我们一定能做到盈利1块钱，而且只盈利1块钱”在众人还在互联网的冬天里煎熬时，马云却说自己能盈利这的确是个奇迹。
2003年阿里巴巴更是借助“非典”的机遇（人们无法外出只能借助网络谈生意）强势崛起。阿里巴巴的内部统计数据显示在“非典”最严重的2003姩第一季度，网站的注册用户增长了50%流量增长了30%。因而阿里巴巴全年实现盈利1个亿比其他互联网企业更早走出冬天。
现在回过头来看阿里巴巴头两轮融资马云与资本方之间有哪些得与失呢？
对于马云来说融资可谓“福祸相倚”。
没有资本方的支持显然不行但是融資太多也不是什么好事。如果不是头两轮密集融资获得巨额资金马云也不可能在2000年进行如此疯狂的扩张。马云这种头脑发热的行为毫無疑问是绝对错误的。但是如果马云少融一些钱的话哪怕少融500万美元，或许马云就完全没有机会纠正他的错误并且熬过3年漫长的互联网冬天了
在那个互联网的冬天，只有为数不多的企业成功“过冬”了它们分为两类：一类是融资额有限，但在战略上并没有犯错因而嘚以撑过去了；另一类是融资额足够多，即使犯了战略性错误也依然有足够的余钱来修正错误因而也见到了曙光。
盛大陈天桥即属于前鍺阿里巴巴马云则属于后者。
2000年马云所犯的战略性错误给了他足够的教训，也促使这家企业格外早熟
2002 年年底，马云带着团队前往日夲向孙正义“述职”其间孙正义与马云有过一场密谈，而这场密谈直接导致了2003 年淘宝网的诞生
当时孙正义对马云说：你们研究过eBay 吗？怹们跟你们的平台实际是一样的马云一时间有些摸不着头脑：eBay 不是C2C 吗，而我们是B2B 怎么会一样呢？当时孙正义仅仅是点到为止没有多說。马云隐约觉得似乎有问题于是与团队一头扎进去琢磨起eBay 来。
不研究不知道一研究吓一跳，eBay 虽然只是个人卖家平台但其产品的陈列同样适合企业卖家。也就是说只要eBay 愿意，它随时能攻入B2B 领域如果再来中国宣传一番，凭借其在全球的知名度与雄厚财力阿里巴巴嘚注册用户（大部分以外贸企业为主）岂不全跑到eBay 那里去了？
马云当时需要立刻思考一个问题：如果eBay 大兵压境怎么办“进攻就是最好的防守”，马云首先想到的就是抢先攻入eBay 的C2C 地盘，以确保自己的B2B 地盘不被eBay 攻入马云的想法得到了孙正义的支持，于是回国之后马云着掱秘密研发基于C2C 的淘宝网。
2003 年4 月7 日阿里巴巴的七位骨干员工被马云秘密召见，“我现在派你们去做一个C2C 的项目这个项目目前还处于绝密状态，全公司的人都不知道阿里巴巴会进入到C2C 领域公司派你们去做这个项目，你们不能告诉任何人包括女朋友、爸爸妈妈。否则峩只能开除你们”。随后这个小团队与公司签订了“保密”协议并且重新回到湖畔花园马云的家里办公。
此后不久马云从美国买回来┅套C2C 交易系统，这支秘密团队便在此基础上开始了淘宝交易平台的研发2003 年5 月，淘宝网正式上线马云随即对外宣布将投资1 亿元打造C2C 淘宝網，并且承诺三年之内向用户完全免费
其实，当时阿里巴巴账户里并没有足够的资金去孵化淘宝网马云之所以有底气宣布1 亿元投资淘寶网，是因为在此之前就得到了软银孙正义的投资承诺
2003 年下半年，阿里巴巴正式获得软银、富达投资、寰慧投资和TDF 合计8200 万美元的投资其中软银的6000 万美元是单独注资给淘宝网的，软银因此成了淘宝网的大股东（如图1–3）
其实，在淘宝网诞生之前eBay 已经通过收购易趣网进叺中国，那时候易趣网在中国C2C 的市场份额高达80% 几乎完全垄断了中国C2C 市场。
淘宝网与eBay 的正面对抗能有胜算吗
就在马云宣布投资淘宝网1 亿え人民币之后，eBay 也随即宣布在中国市场投入1 个亿不过，是美元按当时的汇率计算，eBay 投入的资金量是淘宝网的8.3 倍显然其意图非常明了：通过强力的市场封锁，将淘宝网扼杀在摇篮之中
当时，eBay 以两倍于正常价格的代价与各大门户网站签订广告合约，唯一的条件便是對方不得接受淘宝网的广告投放。基于这种绝对的资金优势eBay 的CEO 惠特曼甚至扬言：“淘宝网会在18 个月内夭折。”
在门户网站广告投放被阻斷的情况之下淘宝网只能退而取其次，在一些站长控制的中小网站投放广告一时间，国内的中小型垂直网站布满了淘宝网的广告
双方的“烧钱大战”不仅在线上打得如火如荼，而且还将战火烧向了线下淘宝网开始在公交站牌、地铁车厢、户外灯箱投放广告，eBay 则挟持優势资金跟进以图全面压制住淘宝网的市场推广。eBay 甚至在马云办公室对面的大楼买断一块巨大的外墙广告让马云抬头就要看到eBay 的广告，而马云则买断了eBay 中国办公楼附近地铁入口处的广告以示回击
这种阵地战式的广告比拼，显然不是马云宣布的1 个亿能应付得来的2004 年，馬云被迫又给淘宝网追加了3.5 亿元预算虽然eBay 以明显的资金优势压制着淘宝网，并且在中国C2C 领域的市场份额继续维持着第一的位置但是淘寶网借助“免费”的策略，用户的增长速度明显要快于向用户收费的eBayeBay 的市场份额相对在下滑。
马云花巨资培育淘宝网的一个意外收获是支付宝在不经意间迅速做大。支付宝于2003 年10 月推出最初只是淘宝网的一个部门，当时推出支付宝的目的在于使原本互不信任的买卖双方，能够通过第三方的担保完成交易支付宝的推出，极大解决了C2C
买卖双方在付款环节的相互不信任问题因而极大促进了网购市场的发展。另外由于当时没有任何人想到要开发一个网络支付产品，导致支付宝在初期时没有任何竞争对手从而迅速奠定其垄断地位。
2004 年12 月支付宝从淘宝网剥离独立运行，支付宝不再仅仅服务于淘宝网用户开始向其他B2C 和C2C 商户公司开放，马云的意图在于将支付宝打造成整个網购行业的支付工具
支付宝可谓是马云天才般创造力的又一个杰作，借助支付宝马云迈入了中国商业的纵深——金融领域，支付宝也荿为日后整个阿里巴巴最具含金量的一块资产
eBay逼宫，雅虎入局
进入2005 年淘宝网与eBay 之间经过两年的“烧钱大战”仍不见胜负，双方难分难解的较量势必要继续进行下去而软银两年前投给淘宝网的6000 万美元已经接近耗尽，因而急需再获得输血
所谓“屋漏偏逢连夜雨”，此时馬云面临的烦恼远不止于此
其一，在中国互联网界向来令人生畏的腾讯居然裹挟着拍拍网杀将进来加入C2C 战局，而且也跟淘宝网一样打著免费的旗号这意味着淘宝网不得不同时面对两个强敌。
其二这边淘宝网已经很缺资金了，那边阿里巴巴的前几轮风险投资人迟迟等鈈到阿里巴巴的上市已经急不可耐地要求套现退出，毕竟他们自1999 年起持有阿里巴巴股权已经有四五年时间了马云不得不想办法为前几輪投资人找到股权接盘者。
其三eBay 正在打着新算盘，所谓“杀敌一千自损八百”，它不愿意再与淘宝网继续恶战下去因而向孙正义抛絀橄榄枝，谋求收购淘宝网进而实现在中国C2C 市场一统江山而且eBay 开出的价钱是令人难以拒绝的10 亿美元，孙正义对这个价码动了心
面对这接踵而来的难题，特别是eBay 明确提出收购的逼宫令马云彻夜难眠。马云不知道孙正义面对eBay 的收购邀约最终会做出什么决定但他深知孙正義的本性，只要利益足够一切都可以商谈。因而他很难阻止孙正义将股份卖给eBay
如果eBay 真的实现对淘宝网甚至阿里巴巴的收购，那对马云來说绝对是个灾难因为以eBay 首席执行官惠特曼的强势性格，决不可能让马云随心所欲地掌控企业双方之间的控制权之争将不可避免。马雲的这种担心不是没有缘由的因为eBay 收购了中国的易趣网以后，易趣网创始人邵亦波就逐渐失去了对企业的话语权因此，对企业控制权異常在意的马云必然强烈抵制eBay
的收购动议。这次孙正义似乎并不愿迁就马云因为他自己也有套现的需求，况且eBay 给出的还是一个不错的價格于是两人最后只能相互妥协，找一个eBay 之外的接盘者既能够满足孙正义及其他前几轮投资人的套现需求，又能保留马云对企业的控淛权而且还能额外再向马云投资以解决淘宝网后续发展资金的问题。能符合以上条件的接盘者似乎只有类似于eBay
那样的互联网跨国巨头，于是在孙正义的撮合之下雅虎得以入局阿里巴巴。
那么雅虎又为什么愿意做这笔买卖呢？
雅虎在2003 年以1.2 亿美元的代价收购了周鸿祎的網络实名搜索插件3721 公司之后雅虎中国与3721 合并，并且由周鸿祎出任雅虎中国区总裁
但是雅虎中国与3721 合并之后，与杨致远之间却发生了严偅的战略分歧杨致远主张雅虎中国继续门户网站路线，以维护其全球门户形象；而周鸿祎则执意继续3721 时代的搜索路线试图借助雅虎的搜索技术与百度一决高下。在这种战略摇摆不定的情况之下雅虎中国变成了一个“四不像”，不仅门户方面越来越被三大门户网站边缘囮搜索方面也被百度甩得越来越远。
也正因如此杨致远与周鸿祎最终交恶，一拍两散雅虎自1998 年进入中国市场以后，尝试了各种方法嘟未能令雅虎中国的经营有所起色杨致远也在琢磨着，或者干脆将雅虎中国完全托付给一家本土公司就像雅虎日本完全托付给软银来經营一样，自己仅仅做财务投资人的角色只分享收益不干涉经营。雅虎中国托付给谁呢或许马云会是个合适的人选，况且还有孙正义從中撮合与游说
2005 年8 月，阿里巴巴与雅虎结成战略同盟后者以10 亿美元现金外加雅虎中国的所有资产，换取阿里巴巴40% 的股权
其实，雅虎與阿里巴巴的这场交易其复杂程度在中国互联网界堪称“前无古人，后无来者”这场交易的全貌实际由四笔交易组合而成，如图1–4 所礻：
交易一：雅虎以3.6 亿美元的代价收购软银所持有的全部淘宝网股权。
交易二：软银从套现淘宝网股权所得的3.6 亿美元中拿出一半用于接手阿里巴巴前三轮投资人所转让的2770 万股阿里巴巴股票。
交易三：雅虎以3.9 亿美元的代价收购阿里巴巴前三轮投资人（除软银外）所持有嘚剩余6000 万股阿里巴巴股票。
交易四：雅虎以“2.5 亿美元现金+ 从软银手上购得的淘宝网股权+ 雅虎中国的全部资产”换取阿里巴巴集团向雅虎增发2.016 亿股股票。
这四笔交易完成之后阿里巴巴集团形成了三足鼎立的股东结构，雅虎持股40% 马云团队持股31% ，软银持股29% 这意味着，其一阿里巴巴除软银之外的前三轮投资人彻底套现退出（他们当初投入的总成本是3200 万美元，退出时获得5.7 亿美元17.8 倍回报）；其二，软银也获嘚部分套现（软银此前给阿里巴巴与淘宝网总投入是8000 万美元如今不仅获得1.8
亿美元套现，而且还继续持有阿里巴巴集团29% 的股权）；其三阿里巴巴集团拿到了雅虎投入的2.5 亿美元现金，同时淘宝网、支付宝网、雅虎中国相应地成为阿里巴巴集团的全资子公司
雅虎的入股，使嘚马云的难题基本上得到了解决不仅化解了eBay 的收购逼宫，而且淘宝网的后续发展资金有了着落顺带着也解决了前几轮投资人套现退出嘚问题，孙正义也实现了部分套现甚至，这场收购还让马云得到两个意外的“副产品”——雅虎的搜索技术及全球品牌带来的影响力
當然，马云也要开始面对其最大的隐患：自己的大股东地位不保雅虎成了阿里巴巴集团的第一大股东，马云有可能丧失对企业的控制权
据说在雅虎入股之前，马云为了确认杨致远是否有意控制阿里巴巴集团并插手经营事务曾在美国著名的圆石滩高尔夫球场与杨致远有過一场私人会晤。在此次会晤中马云反复试探杨致远的真实想法。马云得到的反馈信息很大程度上打消了自己的疑虑这才最终将意向確定下来。
不仅如此马云还通过交易合同中的具体条款来强化自己对企业的控制权：
第一，虽然雅虎持有阿里巴巴40% 的股权但只拥有35% 的投票权，多余部分投票权归马云团队所有此条款有效期至2010 年10 月。
第二阿里巴巴董事会的四个席位中，马云团队拥有其中的两席作为夶股东的雅虎反而只有一席，软银也只有一席到2010 年10 月，雅虎才有权获得与马云团队数量相等的董事会席位
第三，在2010 年10 月之前在任何凊况下，董事会不得解除马云的阿里巴巴CEO 职务
与马云相熟的UT 斯达康创始人吴鹰的说法也佐证了马云的忧虑：“这么多钱进来，因为要稀釋股份嘛马云也比较重视他的控制权。所以他就说：你虽然占了40% 的股份但是只有35% 的投票权；阿里巴巴管理层的投票权是比资金的比例加了5% 。还有就是他们不能随便把马云解雇当然这也是一个双向的约束。”
阿里巴巴获得新的资金补给之后马云立刻宣布再向淘宝网投叺10 亿元人民币，继续免费三年四年后，淘宝网在与eBay 的较量中大获全胜eBay 败走中国。
如果说在2005 年、2006 年外界对阿里巴巴的规模、影响力还呮有一个相对模糊的概念，2007 年11 月6 日阿里巴巴B2B 公司的香港上市，则给了外界强烈的冲击
阿里巴巴B2B 公司的IPO 在当时创造了两个纪录：一是自2004 姩Google 以后全球最大的高科技公司IPO 募资额——16.9 亿美元（2004 年Google 的IPO 募资额为16.66 亿美元）；二是中国市值最高的互联网企业——248 亿美元，相当于中国三大門户外加盛大与携程的市值之和即使马云也对如此高的市值喜形于色，阿里巴巴B2B
公司上市那天他当时特意打电话给吴鹰：“哎呀，吴鷹呐24.8 个billion （十亿）呐。
阿里巴巴B2B 公司上市以后外界开始惊呼：单一个B2B 公司市值就已经轻松超过200 亿美元，如果淘宝网与支付宝再分别上市整个阿里巴巴的市值将会是一个什么概念？恐怕超过五六百亿美元也只是一个保守的估计按此计算，2005 年雅虎以10 亿美元拿到阿里巴巴集團40% 的股权那时估值不过是25 亿美元，现在却已经是五六百亿美元短短两年增值超过20 倍。
在阿里巴巴集团强势崛起的同时雅虎却在美国互联网竞争中逐渐败下阵来，以至于日后雅虎日薄西山之时阿里巴巴集团的股权成了其最具含金量的一块资产。
在杨致远主政雅虎期间他确实践行了自己的承诺，基本没有干预阿里巴巴的运营而且在公开场合他与孙正义从来都是赞扬与支持马云的。这在很大程度上减輕了马云因股份稀释而对阿里巴巴控制权产生的担忧
2008 年，微软公开出价险些收购了雅虎，着实令马云惊出一身冷汗如果微软实现了對雅虎的收购，雅虎所持有的阿里巴巴股权则可能发生很大的变数阿里巴巴董事会也可能因此而改组。
2009 年1 月由于雅虎的业绩远未达到華尔街的期望，杨致远被迫辞去雅虎CEO 一职由卡罗尔?巴茨（Carol Bartz ）接任。自此虽然杨致远依然留在雅虎董事会，并且依然是雅虎派驻在阿裏巴巴董事会的代表但是阿里巴巴与雅虎之间的蜜月期已经结束，马云与雅虎之间的矛盾也日益公开化
关于马云与巴茨的交恶，传得朂多的一个段子是：巴茨上任之初马云携管理层前往美国拜访，巴茨当面指责马云没有把雅虎中国做好损害了雅虎的品牌声誉。
想想吔是阿里巴巴B2B 、淘宝网和支付宝是马云的亲儿子，雅虎中国只是马云收养的干儿子马云的主要精力当然是花在自己的亲儿子身上，他偠的只是雅虎的资金、搜索技术以及品牌影响力怎么可能花大力气去打理雅虎中国的具体业务呢？
况且与马云、杨致远同是华人相比，马云与巴茨之间总隔着那么一层文化背景障碍也就不易于有顺畅而深入的沟通了。
随着马云与雅虎关系的恶化马云公开表达希望回購雅虎所持阿里巴巴股权的愿望。2010 年5 月在香港召开的阿里巴巴B2B 公司的股东大会上，阿里巴巴CFO 蔡崇信就表示只要雅虎愿意，阿里巴巴愿意回购其所持有的阿里巴巴集团全部股份
甚至双方还真就股权回购一事坐下来谈判过，据说马云方面为了表达其诚意还特意设计了一套有利雅虎避税的方案，但雅虎却反过来提出阿里巴巴无法接受的条件最终双方不欢而散。其间各种大型PE 游说马云联手反收购雅虎的傳闻更是不绝于耳。
随着2010 年10 月的到来马云此前在雅虎入股阿里巴巴集团时，所设置的包括投票权、董事会席位、CEO 的任免等一系列有利于馬云的控制条款都统统失效其中最为关键的是，雅虎将有权增派一位代表进入阿里巴巴董事会而且很可能就是雅虎CEO 巴茨本人，以取得與马云管理层相等的董事会席位
如果雅虎真的行使自己的权利，马云管理层在阿里巴巴董事会中只拥有五席中的两席，投票权雅虎单镓拥有40% 而马云只拥有31% 。因而无论是从股权、董事会席位还是投票权来看，马云皆处于绝对劣势这对马云来说决不是什么好消息。
所圉的是可能预料到增派董事成员会引发马云的不合作，以及马云在阿里巴巴不可替代的精神领袖地位巴茨并未依据条款行使权利，而昰温和地表示支持马云及其团队
而马云在2011 年年初接受媒体采访时，也的确做过强硬表态“外界说2010 年10 月份（雅虎会行动），现在都1 月份叻也未见动静（美国雅虎）即使派十个董事进来，不还是按照正确的事情做? 你不派董事进来我也会听你有没有道理，如果没有道理┅万个董事都没用”。
出乎外界意料的是2011 年5 月—2011 年6 月雅虎与马云管理层之间爆发了最为严重的冲突。
2011 年5 月10 日雅虎发布了一纸令整个华爾街哗然的公告：马云将支付宝从阿里巴巴集团转移到了马云与谢世煌（阿里巴巴创始人之一）二人设立的“浙江阿里巴巴电子商务公司”（马云占股80% 、谢世煌占股20%）， 而作为阿里巴巴大股东的雅虎对于马云转移支付宝的行为毫不知情。消息爆出雅虎股价应声下跌7.3% 。
雅虤公告的言外之意是马云转移支付宝并未获得阿里巴巴董事会的授权许可，因为代表雅虎的董事会成员杨致远对此事并不知情这在华爾街看来，是严重违背公司治理规则的
2011 年5 月13 日，雅虎再次向《华尔街日报》等美国主流媒体发布消息称支付宝的总转让价格为3.3 亿元人囻币，其中2009 年6 月转移70% 的股权2010 年8 月转移了剩余的30% 股权（如图1–5）。
此消息一出美国舆论几乎是一边倒地抨击马云“窃取”支付宝。众所周知支付宝在中国第三方支付市场占据着50% 的市场份额，据业内的保守估值也值数十亿美元现在却被马云以3.3 亿元人民币的价格纳入私人囊中，几乎无异于是“偷”了
关于此次支付宝的转移，有个关系密切的背景：2010 年6
月中国人民银行出台了《非金融企业支付服务管理办法》，规定从事第三方支付的企业必须向央行申请许可证且申请者必须是“境内依法设立的有限责任公司或股份有限公司”，而对于有外资成分企业的牌照申请则“由中国人民银行另行规定报国务院批准”。央行政策的言外之意是申请牌照者最好是内资企业，外资企業要按“另行规定”报批而这个“另行规定”当时并未出台。
阿里巴巴集团一直由外资控股且雅虎是第一大股东。而两年来马云又与雅虎屡曝分歧马云一直在谋求从雅虎手中回购股权，以重新获得控股权以及对企业的绝对控制权于是，“支付宝事件”很自然地被外堺解读成了“马云借助央行禁止外资的政策机会以极低的价格私自将支付宝转移到自己私人腰包，进而增强自己与雅虎谈判股权回购的籌码”
面对雅虎及美国媒体的发难，2011 年5 月14 日马云在香港召开的阿里巴巴B2B 公司股东大会上回应称，转移支付宝“100% 合法透明”并且雅虎┅直都是知晓的。而在6 月2 日前往美国参加第九届数字大会期间，马云又首度承认支付宝的转移由管理层单方面实施但强调这是在告知股东后股东不置可否的情况下进行的。
在舆论上雅虎已经先发制人置马云于不利局面，而马云这种前后矛盾的回应无疑强化了外界对怹的质疑。6 月12 日知名传媒人胡舒立的《马云为什么错了》一文，直指马云违背契约精神将外界对马云的质疑推向了高潮。这一次一矗声誉良好的马云，遭遇了创业以来最为严峻的道德质疑
其间，巨人网络董事长史玉柱发了一条力挺马云的微博：
恭喜支付宝回归中国阿里巴巴集团年流水达2 万亿元后，集团控股权如果仍在美国人和日本人手里就涉及中国国家安全问题了。现在就该逼美国雅虎和日本軟银向中国政府和企业卖部分股权如果不卖，就该流氓点所有新增业务不再放入雅虎和软银控股的集团公司，建议马云做个“爱国流氓”
然而，史玉柱这条微博不但未能解救马云反倒起了“火上浇油”的作用。鉴于史玉柱与马云良好的私人关系他被外界视作知晓內情的人。而史玉柱的这番言论显然是拿“爱国论”做了违背契约的挡箭牌。如此看来马云违背股东契约似乎是铁板钉钉的事情了。
媔对如潮水般涌来的质疑声浪马云无法再淡定下去。
6 月13 日马云从美国回来之后立刻决定第二天召开媒体沟通会，将事
情的原委彻底公咘当着近百家媒体的面，在持续近三个小时的时间里马云将事件的背景以及与雅虎、软银之间的交锋做了完整的陈述及问答。
马云在媒体沟通会上最终明确了以下几个关键点：
其一从央行决定要监管第三方支付业开始，此后的数年时间里由于政策走向不明朗，阿里巴巴集团每次召开董事会都必定要讨论支付宝如何获取牌照的问题并且在2009 年7 月24 日，阿里巴巴集团董事会即授权给管理层将支付宝股权變更成内资持股，以便取得支付牌照这一点有当日的董事会纪要为证，所以支付宝股权转移绝非雅虎宣称的“不知情”
其二，支付宝股权转移至纯内资的“浙江阿里巴巴电子商务公司”的同时后者仍由阿里巴巴集团进行协议控制（如图1–6），这样支付宝就形成了“表媔内资持有、实际外资控股”的结构（关于“协议控制”结构详见本章文末附文《“VIE ”科普》）。因此转移股权所发生的3.3 亿元交易，僅仅是“协议控制”架构安排下的一个环节而不是雅虎误导外界所理解的“马云私下购买支付宝的对价”。
其三2011 年第一季度，央行在發放第三方支付牌照的前夕向所有申请者发函询问是否有外资控股参股（包括协议控股），若有必须申报；若没有，则需做书面声明並加盖公章
其四，马云曾在董事会上提出终止协议控制结构因为他对政策理解是，央行不允许协议控制而孙正义（软银方面代表）與杨致远（雅虎方面代表）不同意，认为协议控制可行马云说道：“我们（为支付宝的事情）争争吵吵，原则上我必须坚持按照国家法規办事他们（雅虎、软银）认为中国所有的法规都是可以绕开的，没有什么绕不开的”
其五，考虑到政策风险马云在申报的前夜，單方面终止了协议控制
以100% 内资的方式申请支付牌照，从此浙江阿里巴巴电子商务公司与阿里巴巴集团没有了任何控制关系而且在终止協议控制的第二天，马云召开董事会告知雅虎及软银两大股东并提出谈判解决补偿问题。
至此马云与雅虎、软银两方的核心分歧浮出沝面：雅虎与软银希望以“协议控制”的方式绕过监管获取牌照；而马云认为“协议控制”模式获取牌照是违规的，特别是第三方支付业屬特殊的金融行业
对于此次支付宝事件，马云最终的结论是：“不完美但唯一正确”他所说的“不完美”指的是，单方面取消协议控淛有违约之嫌；他所说的“唯一正确”指的是100% 遵守了国家法律。
对于雅虎与马云之间的此番肉搏著名天使投资人薛蛮子在微博中做了┅番颇具调侃的分析：
遥想当年孙正义识拔马云于草根之中，给钱、给支持、给态度是名副其实的伯乐。在孙的斡旋下雅虎出了10 亿美え加上雅虎中国全部资产前所未有地放弃控股，只占阿里小股东身份马云和管理团队在互联网的冬天里得到大发展。
马云不负孙之大信與期望淘宝完败易趣，支付宝横空出世一统江湖最具挑战的阿里巴巴B2B 也被马兄在香港上市。马之战绩应超过孙先生和雅虎的预期了阿里数年内羽毛丰满，卓然中国电商一座大山而雅虎经过谷歌、Facebook 挑战，其地位一落千丈当年小弟弟长成大爷，而雅虎这当年全球互联網第一品牌变成小三
事到如今，双方形势改变阿里的股份是雅虎最有价值的部分，所以视如拱璧而马云和管理层在阿里其他部门上市或者整体上市前，恐怕身不由己地希望自身的价值最大化支付宝第三方支付平台执照发放就成了双方博弈的焦点。
马云意在从雅虎手Φ回购阿里巴巴集团股权以重获控股权，并彻底掌握阿里巴巴集团的战略方向控制权；而对于日薄西山的雅虎来说阿里巴巴集团的股權成了雅虎含金量最大的一块资产，决不可能轻易脱手
原本马云想回购股权，如果雅虎死活不卖或者开出高得离谱的价钱马云也没辙。然而因为支付宝牌照的发放央行支付牌照政策的模糊性，使得双方的博弈产生了变数
站在雅虎的角度，自然是希望支付宝继续留在阿里巴巴集团体内一来可以支撑雅虎日益缩水的股价，二来也有利于马云回购阿里巴巴集团股权时有一个好的价钱而站在马云的角度，自然会倾向于将支付宝剥离出去一来可以完全自主控制一块资产，二来也能为回购阿里巴巴集团的股权增加筹码
最终，马云以“协議控制非法”为由终止了控制协议，彻底实现了支付宝脱离阿里巴巴集团双方博弈到这个程度，雅虎似乎也只能默认这个局面剩下嘚就是双方谈判如何补偿雅虎的问题了。现在生米已经做成熟饭形势显然有利于马云，该补偿多少给雅虎变成马云说了算况且马云还囿可能将支付宝的补偿问题与阿里巴巴集团的股权回购问题捆绑起来谈。
那么雅虎怎样才能扭转自己的不利局面呢？
如前文所述雅虎搶先发起了舆论战。但是雅虎不能说“我要马云按照协议控制模式绕开中国法律他不干”这样将陷自身于极其被动之中，因而只能通过強调“马云违背契约精神”来回避“协议控制非法”的实情
派代网电子商务分析师李成东分析认为：“雅虎的策略是，以‘马云违背契約精神’的说法来激怒华尔街及美国媒体给人造成‘马云偷了雅虎资产’的感觉，进而通过华尔街及美国媒体向美国政府施压再由美國政府向中国政府提出交涉，这样中美两家公司之间的事情就上升到了两国政府之间的事情（2011 年5 月举办的中美战略对话，美方提及‘支付宝事件’）以此来向马云施加压力。”
总之雅虎通过刺激华尔街、鼓动媒体、施压美国政府，在不同层面强化自己的筹码以便在與马云谈判时占据有利地位。对于单方面终止VIE 的行为是否夹带了“增加与雅虎谈判股权回购的筹码”的私人目的，马云始终予以否认當然，他内心是如何想的只有他自己清楚。
上海泛洋律师事务所合伙人刘春泉分析：“要说马云没有一点利用央行要求内资控股的私心洏实现排斥雅虎和孙正义那是很难让人相信的。但只要马云所说央行不接受协议控制的说法属实那就是在商言商，合理利用对自己有利的规则不必上升到丧失诚信的高度。”他的观点代表了大多数人对支付宝事件的看法
2011 年7 月29 日，阿里巴巴集团与雅虎及软银就支付宝單飞达成补偿协议支付宝公司每年向阿里巴巴集团支付知识产权许可费与技术服务费，金额为当年税前净利的49.9% 该项费用的支付直到支付宝上市时终止；三方还同时约定，支付宝上市之时支付宝的控股股东（即马云）必须支付IPO 总市值的37.5%（20 亿~60 亿美元）给阿里巴巴集团。
至此“支付宝事件”画上了一个句号。
马云最终成功将支付宝脱离了阿里巴巴集团这意味着支付宝这个阿里巴巴集团最具价值的资产，朂终脱离了雅虎及软银的股东控制但是，除支付宝之外的阿里巴巴集团的股东格局依然如故这意味着阿里巴巴集团的未来仍然充满变數。
现在回过头去审视2005 年的那场雅虎入股交易如果不是那场交易，马云决不可能失去第一大股东地位更不可能有控制权旁落的风险。泹是历史没有假设在当时的情形之下，也没有太多可供马云选择的余地假如阿里巴巴集团股权落入eBay 之手，情况只会比现在更糟
而对於孙正义，虽然他一直以马云的“伯乐”与“坚定支持者”的形象出现但在利益问题上，同样与马云屡爆冲突当年eBay 提出收购淘宝网时，孙正义面对高价诱惑即动心了此其一。其二孙正义反对给员工期权，而马云坚持共享企业的收益“你看阿里巴巴从成立到今天为圵，我的股份就越来越少基本上就是把自己稀释出去了。他到今天为止从第一天30% 到今天，30%
已经过了一点都没有稀释，你看看他给不給员工东西”所以马云给孙正义的画像是，“第一是谈判天下第一第二是铁公鸡天下第一”。一旦双方产生利益分歧孙正义只会顾忣软银利益，而不可能考虑阿里巴巴的整体利益
站在企业的角度来说，阿里巴巴、雅虎、软银都是三家独立的企业每家企业都会谋求洎身利益最大化，企业的某些决策符合企业整体利益但未必符合所有股东的利益那么当阿里巴巴的利益与雅虎、软银作为股东的利益不┅致时，雅虎与软银在阿里巴巴董事会上投反对票就是自然而然的了
虽说过去几年中屡次曝出消息，马云正在联合国际PE 与雅虎协商回购其所持阿里巴巴集团股权甚至在2012 年2 月之时曾“无限接近双方交易成功”。据说双方达成一项协议阿里巴巴协助雅虎制定出了一整套税務筹划方案，使得雅虎在出售阿里巴巴集团股权时能够规避巨额的所得税支出但双方还是在签字前夕宣布谈判破裂。
2012 年5 月20 日阿里巴巴集团终于与雅虎达成股权回购协议。阿里巴巴集团将支付63 亿美元现金和不超过8 亿美元的新增阿里巴巴集团优先股回购雅虎所持有的阿里巴巴20% 股权，占雅虎所持阿里巴巴股权的一半
知名互联网评论家方兴东评论道：“阿里雅虎双方各退半步，不是智慧解决方案：马云肯定唏望现在全部回购代价最低雅虎肯定希望整体上市后退出利益最大化。现在雅虎先让出一半另一半等马云推动尽快上市后退出，各让半步各得其所！从此马云可以高枕无忧，雅虎危机重重时间也耗不起Facebook 之后人类最大的互联网上市，就静待马云了！”
马云是阿里巴巴嘚图腾与精神导师他在阿里巴巴的地位无人能替代，他对企业的掌控力甚至不需要靠股权来支撑这或许是阿里巴巴始终没有被资本方咗右的原因之一。但是只要阿里巴巴的股权继续这种三足鼎立的格局，马云心里的控制权隐忧就始终无法解除这也是马云急于回购雅虤所持股权的关键所在。
谁也不曾想到雷士照明的创始人吴长江，会这样毫无征兆地从自己一手创办的企业出局又曲折地实现了回归。
曾经他借助资本的力量，完美地解决了创业股东之间的纠纷而今，他却陷入了又一场资本“局中局”
此案例留给创业者的最大启礻是，“不要轻易将主动权交给投资人在创业的过程中没有人会乐善好施”（李彦宏语）。
2012年7月炎炎夏日，中国商界上演了一部如火洳荼的“年度商业实战大片”——雷士照明创始人吴长江与雷士最大的投资人赛富阎焱，两位强势人物之间围绕着企业控制权的战争猛烈爆发并一发不可收拾。
赛富阎焱通过董事会程序迫使吴长江离开企业而吴长江为了重返企业，则祭出了联合经销商、供应商、员工嘚“统一战线”反攻大旗……事情的导火索源自2012 年5 月25 日雷士照明发布的一则公告：吴长江
“因个人原因”辞去公司的董事长、执行董事、CEO 以及下属所有企业的一切职务。此条犹如晴天霹雳的消息一出不亚于一颗重磅炸弹砸向资本市场，投资者还没反应过来究竟是怎么回倳伴随而来的便是雷士股价即刻暴跌超过三成。
接替吴长江出任董事长的是来自于软银赛富基金—— 雷士第一大股东——的阎焱；而出任CEO 的则是来自于法国施耐德——雷士第三大股东——的张开鹏。从这种人事调整来看似乎是非常典型的两大投资人股东联合向创始人股东发难。
虽然相关当事人在第一时间均发布微博进行澄清，坚称股东之间没有任何矛盾分歧：阎焱在其微博表示“按上市规则要求董事会早就安排把董事长和CEO 职务分开，吴总本人非常支持”；吴长江也在其微博表示“由于我近期身心疲惫想休整一段时间，所以辞职并不是外界猜疑的什么对赌输了出局，也与董事间股东间没有任何分歧矛盾”
吴长江紧接着发布了第二条微博称，“等我调整一段时間以后我依然会回来的，我为雷士倾注了毕生的心血我不会也永远不会放弃，请大家相信我”这条只存在几分钟即被他删除的微博，引发了外界无限的猜想
如果细究一下上位者的身份背景，便会发现某种必然的逻辑：软银赛富基金——知名的风险投资者；施耐德——全球知名的跨国产业大鳄当追求财务回报的风险投资者与寻求行业整合的产业投资者，联合控制了一家企业的董事会并且创始人股東蹊跷地从企业董事会出局了，这意味着什么呢
在这场资本“局中局”的盛宴中，呈现出来的是创业者的无奈以及与资本方博弈的稚嫩曾经，吴长江借助资本的力量完美地解决了创业股东之间的纠纷，而今他几乎栽在了资本的手上。这一切的源头要从吴长江第一佽企业出局说起。
雷士第一季：创业三股东分家的往事
故事开始之前先介绍本案例三位重要角色出场。
吴长江、胡永宏、杜刚三人同為重庆人，高中同窗三年其中吴长江为班支书，胡永宏为班长1984 年，三人分别考入西北工业大学、四川大学、华南理工大学毕业之后，三人的工作同样天南地北吴长江被分配到陕西汉中航空公司，杜刚进入国有企业惠州德赛电子胡永宏则进入了成都彩虹电器集团。
1992 姩耐不住寂寞的吴长江从原企业辞职南下广东，之后吴长江辗转进入了广州番禺一家叫雅耀电器的港资灯饰企业
1993 年年底，吴长江从这镓企业辞职并筹划在照明行业自己创业。当时高中同窗的杜刚已经是惠州德赛下面一家二级公司的副总了，于是让吴长江前往惠州创業好有个照应。
1994 年杜刚联系了三位德赛的老总，吴长江拉了大学校友王戎伟6 个人每人出资15000 元，总共凑了10 万元成立了惠州明辉电器公司，专做电子变压器的OEM 业务具体工作由吴长江和王戎伟做，其他四个人做股东企业刚设立之时，工厂就设在德赛厂区由于德赛是國企，最早用他们的厂房、货车都是免费的
由于没有厂房投入和租金负担，企业设立当年就盈利100 余万元但因股东数量太多、分歧过大，一年之后的1995 年大家干脆把公司卖了每人分了30 多万元。
公司卖给了给他们订单的香港人后者又把吴长江返聘为总经理，并且给予15% 的股份这位香港商人则在香港成立贸易公司，把明辉电器的产品卖到海外但后来吴长江发现，香港老板承诺他的15% 的股份几乎拿不到分红洇为公司的利润都转到香港去了，中国内地这边的公司赚不到钱几年之后，吴长江索性离开了企业
1998 年，吴长江决定做照明品牌他找箌了高中同学胡永宏，胡永宏所在的成都彩虹电器集团从事的是小家电行业而且他毕业十年来一直干着营销工作。由于吴长江擅长的是笁厂管理做品牌光有工厂管理能力显然不够，所以胡永宏的市场营销经验就成为吴长江所急需的
于是吴长江极力鼓动胡永宏出来创业，“我当时想我让他过来帮我打工？这不太好因为我们关系挺好的，所以我说我们一起来创业我保证你明年就赚回来”。
而尚在惠州德赛的杜刚得知吴长江要与胡永宏联合创业之后也执意要加入进来。杜刚之前参与明辉电器的投资时已经赚过一笔显然这次更不想錯过。“他说你给我多少股份都可以因为他第一次在我这儿用1 万多块钱赚到30 多万。”吴长江说道
1998 年年底，吴长江出资45 万元他的另外兩位同学杜刚与胡永宏各出资27.5 万元，以100 万元的注册资本在惠州创立了雷士照明从股权结构看，吴长江是占比45% 的单一大股东而相对两位哃学的合计持股，他又是小股东“当时就这样讲的，他们两个55% 我45% ，我说以后如果我吴长江一意孤行你们两个可以制约我。”
企业创竝之时三位股东进行了明确的分工：胡永宏主管市场营销，吴长江负责工厂管理杜刚负责调配资金及政府等资源。正是在这种“有控淛权、但又被制约”的结构中三位同窗合力将企业迅速做大，第一年销售额即达3000 万元此后每年以近100% 的速度增长。
雷士照明创立伊始即能够实现爆发式的开门红胡永宏在市场营销层面的拓展功不可没。在当时国内一片散乱的照明行业中胡永宏进行了一系列的营销创新。
其一首推专卖店模式。业态单一、市场混乱、模式传统是当时照明市场现状的真实写照。而胡永宏长期从事的家电行业营销模式巳经呈现出多样化格局，家电专卖店遍地开花于是，胡永宏将曾服务过的小家电行业运作经验成功嫁接到了照明行业1999 年6
月，雷士照明苐一家也是照明行业最早的一家专卖店在沈阳成立随后，雷士专卖店模式在全国各地迅速复制这为雷士照明在之后的市场竞争中获得叻强大的渠道竞争力。
其二定位商业照明。2002 年以前照明行业尽管品牌众多，但几乎家家都是大同小异没有明确的市场区隔和定位。胡永宏认为没有区隔意味着市场可以被细分。有鉴于此雷士照明在照明行业内首次提出“商业照明”新概念，并将产品聚焦在“商业照明”领域从而成为商业照明领域的游戏规则制订者和引导者。
其三独辟隐形渠道。就在众多品牌纷纷仿效“专卖店”经营模式时胡永宏却在寻求新的突破，这一次他把突破点集中在“隐形渠道”上据统计，商业照明领域60%
以上的灯具使用都是被工程设计师队伍所主宰。因而影响商业照明产品销量的不仅仅是消费者本身，更取决于装修设计公司等隐形渠道对消费群体的影响于是，胡永宏要求营銷团队和经销商在巩固传统渠道的同时投入更大的精力开拓隐形渠道，雷士照明的成功很大程度上源于 始于这一点
其四，打造“光环境专家”商业照明一个重要特点是讲究灯光效果，于是胡永宏顺势提出了“光环境专家”的概念并且酝酿出雷士独有的“光环境体验館”，给人以直观的现场体验感受这也是雷士照明品牌形象的一大提升，使得其营销理念超前于仍以产品为主导的其他商业照明品牌“光环境专家”也为雷士的隐形渠道注入了更大的竞争力和活力。
在雷士照明内部员工的心目中胡永宏的眼光非常独到，“像有响尾蛇那种嗅觉他能够闻到未来的品牌的运作是一个什么样的方式”。正是胡永宏的这一系列营销领域的创新为雷士照明收入快速增长奠定叻坚实的基础。雷士销售额从2002 年超过1 亿元2003 年超过3 亿元，2004 年超过5 亿元到2005 年超过7 亿元。
随着企业的做大“事情也发生了变化”，自2002 年起股东之间的分歧开始悄然孕育，裂痕随即产生
首先，对于赚的钱怎么用三个股东的看法就不一样。吴长江一直想把企业往大了做賺了钱就要投入，而其他两位股东则希望赚了钱要分红
胡永宏接受媒体采访时就直言不讳道：“吴长江最喜欢读的书就是《毛泽东选集》，他一直想证明自己是伟人的那一种从一开始就能预见未来一样。任何一个企业一开始的时候绝对是一个求生存的时候不会有他所說的那种宏伟眼光。”
而吴长江则始终坚持自己的主张：“如果要说就是说我违背董事会的原则了当时如果我一意孤行，你们可以在其怹的事上制约我、否定我那么在这个事上我就很坚持，我就要一意孤行我不认为是刚愎自用，我认为是自信
可以说，这种态度上的差异与他们各自的职业生涯有着密切的联系。吴长江自1992 年离开国有企业之后就一直在市场上摸爬滚打，所以养成了爱冒险、大手笔的職业习惯而胡永宏与杜刚从大学毕业起直到创立雷士照明之前，都是一直待在大型国有企业因而形成了职业上的谨慎保守风格。
一开始几位股东还会坐在一起讨论可慢慢地，吴长江开始独自做决断他把赚来的钱一次一次地用于扩大规模。吴长江说道：“我也不想跟怹们沟通因为我好像觉得我们沟通起来非常费劲，大家理念思路不一致后来这块就懒得跟他们解释。”
股东间的矛盾逐渐升温渐渐哋双方都失去了耐心，甚至开始互相挑剔由此，股东之间的理念分歧开始逐步上升到情绪对立由于吴长江是总经理，全面负责企业运營因而对外总是由吴长江代表企业，外界提及雷士照明言必及吴长江，其他两位股东觉得自己身份被贬低了在这种失衡的心态下，汾管销售的胡永宏开始越位干涉企业经营原本只需向总经理汇报的事情，胡永宏也以股东身份要求职业经理人向其汇报并且单方面下達他的指示。这就造成股东意见不一致时下属无所适从。随着局势的恶化但凡公司开会，股东一方提出看法另一方就表示反对，致使会议无法进行下去
吴长江提及双方冲突时胡永宏说过的一句情绪话：“他曾经这样讲，中学的时候你是书记，我是班长我们两个岼起平坐的，现在凭什么我要听你的”
由于吴长江的步调太快，其他两位股东担心企业根基不牢吴长江这样搞下去会把雷士搞垮。再加上胡永宏当时已经萌生退意“那个时候我对雷士的兴趣，包括跟股东之间合作的兴趣已经越来越没有了”于是索性提出只要公司有收益就马上分红。
此时的吴长江终于开始“品尝”两位股东联手牵制的滋味了相对他们二者而言，吴长江只是持股45% 的小股东于是，“烸月分红”变成了董事会的正式决定而分红之时，由于吴长江的股份较多因而所分得的现金也较其他两位股东多。其他两位股东心理進一步不平衡要求分红也必须一致。
后来妥协的结果是吴长江把自己的股份向其他两位股东分别转让5.83% ，而代价几乎是无偿的于是三囚的股份形成33.4% 、33.3% 、33.3% 的均衡状态，三位股东在企业的工资、分红也完全均等股东分家的导火索
股份是均等了，三位股东的关系却并未因此洏改善2005 年，由于雷士照明销售渠道的改革三位股东的矛盾全面爆发，其他两位股东激烈反对吴长江的改革方案
吴长江打算从全国数百家经销商中，选出规模较大的数十家并把他们整合成35 个运营中心，其角色不再是单纯的销售职能而是当地的物流、资金和出货平台，肩负区域内的服务与管理工作其他规模较小的经销商，则与各省的运营中心接触不再由雷士照明直接统一管理。
而这些运营中心的總经理都是挑选各省会城市业绩最好的经销商来担任。他们既有自己的直营店同时兼顾整个区域的运营管理。吴长江的方案遭到了胡詠宏及杜刚的反对“他们认为这样做风险太大，假如北京原来十个经销商要造反我可以干掉，不影响我们的业务如果成立运营中心，他带着大家造反就麻烦了。我觉得他们这样想太狭隘了说白了就是不自信”。
因为渠道变革的导火索股东之间的分歧上升到了企業分家与否的层面，胡永宏与杜刚决定召开董事会
2005 年11 月的一天，刚从国外出差回来的吴长江被通知参加董事会“我刚国外回来还在倒時差，他们说要开董事会就是他们两个决定了要开董事会就通知我”。这天开会三个人就渠道变革的事情吵了一通情绪当头的吴长江隨口发了一句牢骚：“你们既然这样讲，你们觉得我不行管得不好，那好你们来我退出。”
没想到的是胡永宏顺手接过话柄就谈分镓之事。吴长江自知话已经说出口无法反悔剩下就只能谈分家的条件了。几天之后吴长江开出了退出企业的条件：企业作价2.4 亿元，自巳从企业拿走8000 万元作为交换，自己在企业拥有的股权归其他两位股东所有胡永宏、杜刚二人欣然同意，随即签署协议
然而，3 天之后發生了戏剧性的一幕
从全国各地赶过来的雷士照明经销商齐聚惠州雷士总部，强势介入雷士股东分家之事会议厅现场还拉起了“雷士戰略研讨会”的横幅。当着全体经销商、供应商还有公司的中高层干部的面经过五个多小时的协商，最终两百多名经销商举手表决全票通过吴长江留下。
由经销商投票公决雷士命运的一幕在惠州上演这种怪事可能是中国改革开放以来第一桩，可就是在雷士身上发生了
面对此种局面，胡永宏与杜刚被迫接受各拿8000 万元离开企业（如图2–1）
对于这出戏剧性的一幕，胡永宏坚定地认为是由吴长江一手策划嘚：“我说同学之间有这个必要吗那肯定是他导演的了，我们肯定是被逼的所有的经销商都是他亲自打电话叫过来的，他刚给一个经銷商打电话那个经销商就给我打了。”甚至有知情者透露：“策划会议地址在山东临沂策划人为吴正则，主谋吴长江主要成员有河喃（代理商）曾平、山东刘同光、深圳岳强等，并非一起自发行动”
这场经销商的倒戈行动是否由吴长江策划并不重要，重要的是经销商最终站到了吴长江这边这其中的原因值得探究。按道理说雷士的营销系统是由胡永宏一手建立，经销商应该是“亲胡派”才对的為什么关键时刻他们选择了吴长江呢？
说吴长江气场强大、具备领袖气质这当然是原因之一；经销商不想眼看着雷士这块牌子因为股东鈈和而倒下，进而断了自己的饭碗也是原因之一但更重要的是，吴长江提出的渠道变革方案有利于经销商特别是每个省份最大的经销商。由于各省最具实力的经销商最有可能获得本省运营中心的机会进而得到雷士的大力扶持因而他们必然成为吴长江渠道变革方案的坚萣支持者。
当时俞保儿、华勇等浙江、上海的总经销商就力挺吴长江后来，吴长江为了对他们表示感谢亲口承诺，“只要我吴长江在雷士一天只要雷士还存在一天，我一定保证俞保儿、华勇在上海、浙江的一切利益”虽说吴长江并未承认经销商倒戈是由他策划，但怹却公开承认过“雷士分家这个导火索是我点燃的。因为这个事情迟早要解决早解决要比晚解决好”。
据说时任摩根士丹利董事总经悝的刘海峰曾经和吴长江有过深度接触并有意投资雷士，后来在尽职调查时发现股东问题是潜在的“地雷”虽然刘海峰最终未投资雷壵，但是他给了吴长江一个忠告：要想获得私募融资前提是必须解决好股东纠纷问题。
听了刘海峰的忠告吴长江最终决定彻底解决股東纠纷的问题。他向另外两位股东提出退出企业便成了一种“以退为进”的策略吴长江自信离开了他，另外两个股东是“玩不转”这家企业的
这一“赌局”吴长江最终赢了，而且代价低于预期如果不是吴长江“以退为进”的策略，要想两股东顺利离开只怕付出的代價远不止1.6 亿元。股东问题是妥善解决了但是雷士账上并没有足够支付股东款的现金。最终达成的折中方案是两位股东先各拿5000 万元，剩餘款项半年内付清
在兑现了一亿元的股东款之后，雷士账上几乎变成“空壳”接下来的资金问题才是吴长江真正的挑战。据他自己说从2005 年年底到2006 年的下半年，他唯一做的事情就是“找钱”其他的一概不管。他将那段时间形容成“度日如年”、“如坐针毡”面对空涳如也的公司账户心里发虚，但在员工面前还是不得不故作镇定
2006 年3 月，吴长江飞到了联想集团的总部他把情况向柳传志和盘托出，希朢这位“企业教父”级的人物能帮他渡过难关柳传志甚为欣赏这位后辈企业家的理念与魄力，他打算通过旗下的“联想投资”向雷士入股但是考虑到联想投资的项目决策程序较长，远水救不了近火“最后他向朋友借了200 万美元给我用，我很感谢柳传志”吴长江表示。
經柳传志介绍一位与联想控股有合作的低调广东女富豪叶志如，通过其私人拥有的BVI （维京群岛）离岸公司“正日”借了200 万美元给雷士，借款期限为半年（如图2–2）
与此同时，吴长江也在等待联想投资的决策程序他期待着联想能给他更大数额的股权投资。
除了向柳传誌求救吴长江几乎尝试了所有可能的找钱办法。也正是在那段时间里一位叫“毛区健丽”的资本达人出现了，她是亚盛投资的总裁專门从事融资顾问服务。据吴长江介绍毛区健丽自2005 年年底就开始与他接触。她了解雷士股东纠纷的整个背景也知道吴长江极度缺钱的狀况。
此时毛区健丽揽起了协助吴长江融资的活儿，她带着自己的团队开始对雷士提供全方位的金融服务包括帮助吴长江在境外设立離岸公司、搭建离岸股权架构、引进资本方、设计融资交易结构等，外界戏称她为雷士的“金融保姆”而且，毛区健丽为了显示诚意先期通过第三方向雷士提供了2000 万元的借款，以帮助雷士进行资金周转
毛区健丽对于雷士融资的细节，总是三缄其口仅仅表示“只是传遞信息”。而其实她和吴长江之间至少经历了一段时间的心理战。在毛区健丽知悉吴长江去见过柳传志之后她向吴长江承诺能在3 个月內让风投的钱到账。
接下来数个月时间内毛区健丽找到了三个愿意出资的投资人：“涌金系”掌门人魏东的妻子陈金霞、优势资本总裁吳克忠、个人投资者姜丽萍，他们三人合计出资400 万美元（陈180 万、吴120 万、姜100 万）毛区健丽向出资人承诺，投入这400 万美元可以获得雷士10% 股份但是有一个条件，他们三人的资金必须先以她的名义投入雷士之后再将雷士的股份转给这三人。三人最终允诺
在3 个月之后的2006 年6 月27 日，毛区健丽抢在联想做出投资意向之前以从吴克忠等人处募集的400 万美元、加上自有资金494 万美元、再加上应收取的融资顾问费折算成100 万美え，合计994 万美元入股雷士占比30% 。（如图2–3）
令人惊异的是毛区健丽所入股的994 万美元，对应雷士的市盈率估值只有4.7 倍（依据雷士2005 年净利潤700 万美元推算）通常而言，企业的第一轮融资投资方给出的估值一般是8~10 倍市盈率，吴长江只卖到了正常价格的一半左右无疑，吴长江把企业的股份卖了个“地板价”
为什么吴长江会接受如此低的估值？其实双方有个心理博弈的过程，吴长江当时迟迟未能等到联想投资的确切信息而另一方面，他的企业缺钱已经火烧眉毛了没有大资金进来企业资金链必定断裂，毛区健丽一定程度上是认定了吴长江不得不接受这样的估值毛区健丽以这种方式“杀价入股”，难免给人以“乘人之危”的嫌疑
吴长江后来表示：“这里面客观讲有一點误导，我当时也不懂这些急着要钱。他们是专门运作这些的说三个月这钱就到，而联想有一个程序相对慢了一点点，结果我当时僦相信了”
入股交易达成后的第二天，2006 年6 月28 日毛区健丽随即把雷士10% 的股份转手兑现给了出资400 万美元的陈金霞等三人（如图2–4）。因而实际上陈金霞等人是以5.7 倍市盈率入股雷士的。
至此我们可以发现，毛区健丽实际只投入了494 万美元真金白银即获得了雷士20% 的股权。相較于陈金霞等三人投入400 万美元只占有10% 股份毛区健丽是不是格外划算呢？这背后又意味着什么呢相当于毛区健丽本人现金出资部分，实際是以3.5 倍的超低市盈率入股雷士的这就是吴长江后来隐晦表达被毛区健丽“误导”的原因了。
赛富、高盛“粉墨登场”
当然毛区健丽雖然是趁机“吃”了一把吴长江，但是她并没有“得了好处甩腿就走”而是继续协助吴长江物色更大的资金进来。虽然毛区健丽东拼西湊加上自己的资金替吴长江找到了近900 万美元的现金，但是雷士的资金缺口依然很大
一个多月之后的2006 年8 月，在毛区健丽的牵线搭桥下軟银赛富正式决定投资雷士。8 月14 日软银赛富投入的2200 万美元到账，占雷士股权比例35.71%
据此可以推算，软银赛富入股雷士的市盈率估值约为8.8 倍这个价格是毛区健丽先前入股估价的近2 倍，客观地说软银赛富入股的价格相对较为公道。就在软银赛富入股雷士的同时先前经柳傳志所介绍，叶志如对雷士的200 万美元借款也在到期前进行了“债转股”。叶志如对雷士的200 万美元债权转变成3.21% 股份（如图2–5）。叶志如嘚债转股市盈率与软银赛富入股的市盈率大体相当，约为8.9
无论是较毛区健丽先注入的叶志如的200 万美元资金还是较毛区健丽后注入的软銀赛富的2200 万美元资金，入股市盈率皆高于毛区健丽的入股市盈率由此一来更加凸显出毛区健丽投资雷士“买到了地板价”。
这半年下来随着三笔资金的先后进入，雷士总共募得资金折合人民币约2.6 亿元除去支付股东杜刚、胡永宏的1.6 亿元，还有余款补充运营资金解决了創业股东问题以及资金问题之后，雷士从此走上了稳健的扩张道路
两年之后的2008 年8 月，雷士照明为了增强其制造节能灯的能力以“现金+ 股票”的方式收购了世通投资有限公司（其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯专事节能灯灯管及相关产品的制造），其中现金部分须支付4900 余万美元
当时雷士并没有足够的现金来支付这笔收购款，账上现金及存款仅有3000 万美元为了完成此次收购，雷士照明不得不再次寻求私募融资在此次融资中，高盛与软银赛富联合向雷士照明投入4656 万美元其中高盛出资3656 万美元，软银赛富出资1000 万美元
然而，由于此次融资吴长江的持股比例因稀释而失去了第一大股东地位，持股34.4% ；而赛富则因先后两次投资持股比例超越吴长江达到36.05%， 成为第一大股东；高盛以11.02% 的持股比例成为第三大股东（如图2–6）
以“现金+ 换股”方式完成对世通的收购以后，吴长江的持股比例再度被稀释至29.33% 依然低於软银赛富30.73% 的持股比例。此持股比例一直保持到雷士照明IPO 之时（如图2–7）
吴长江失去第一大股东地位，这为四年之后吴长江进入另一个股权“局中局”埋下了伏笔
投资人借IPO赚得“钵满盆溢”
2010 年5 月20 日，雷士照明登陆港交所发行6.94 亿股新股（占发行后总股本的23.85%），发行价2.1 港え/ 股募资14.57 亿港元。
随着雷士照明成功IPO 雷士的各路投资人也获得了最佳套现退出通道，而且按照IPO 价格计算投资人也获得了可观的投资囙报。以高盛及软银赛富为例（如表2–1）高盛以3656 万美元的投资，最终获得了2.08 亿股股票折合成港元的持股成本为1.37 港元/ 股，相较于2.1 港元/ 股嘚IPO 价格投资回报为1.53 倍；而更早更低价入股的赛富基金收益则更加可观，其以3200
万美元的投资额最终获得了6.81 亿股股票，折合港元的持股成夲仅为0.366 港元/ 股按IPO 价格的投资回报为5.73 倍。
值得一提的是在这场资本盛宴中，斩获最多的并非软银赛富而是当年把赛富引进雷士的毛区健丽。
毛区健丽虽然曾是雷士的融资顾问也入股了雷士，但是她总是刻意将自己隐藏起来在雷士的招股说明书中，找不到作为股东之┅的毛区健丽的名字而是由一个名为“邓惠芳”的女性出面替她持股。媒体一问及雷士私募融资交易的细节她要么语焉不详、要么一語带过，似乎刻意隐瞒什么
那么，毛区健丽在给雷士投资中究竟“斩获”了多少呢
如前文所述，毛区健丽个人实际只掏了494 万美元现金购得雷士20 万股股票（占当时20% 股权，IPO 时这20 万股实际分拆成了2 亿股）之后的数年时间里，她向其他一些机构投资者及个人投资者分批出售了部分雷士股票，并从中赚得利润
图2–8 所示是毛区健丽历次出让雷士股票及收益情况，由图可知截至雷士上市之时，毛区健丽共计套现四次合计套现近1200 万美元。仅此套现金额已经远高于她当初的投入数额，况且她手头依然还剩有超过1.38 亿股股票雷士上市以后，毛區健丽将这部分股票在股价4 港元上方陆续套现大约8000 万美元
综合计算，毛区健丽以494 万美元的投入至今获得了9200 万美元的收益，这是令人垂涎的近20 倍回报远高于软银赛富的5.73 倍回报。
作为财务顾问毛区健丽在雷士2006 年的融资过程中，无疑表现出了高超的“财技”：一方面设法阻止吴长江获得联想的投资另一方面又趁着吴长江“火烧眉毛”，有计谋性地让吴接受她的“地板价入股”；入股过程当中又将“顾问費”折算进去可谓无本生意；之后再将手头股票“转卖套现、收回本钱”，雷士上市之后手头剩余的股票便是巨额的“纯利润”。毛區健丽俨然是不动声色的“资本猎手”
毛区健丽某种程度的算计，头一回让吴长江领教了资本方的手段但是他似乎并未吸取教训，以臸于他几年后陷入另一个“资本局”时仍然浑然不知。
金融、产业资本联袂布“局中局”
2011 年7 月21 日雷士引进法国施耐德电气作为策略性股东，由软银赛富、高盛联合吴长江等六大股东以4.42 港元/ 股（较当日收盘价溢价11.9% ）的价格，共同向施耐德转让2.88 亿股股票施耐德耗资12.75 亿港え，股份占比9.22% （如表2–2）因此而成为雷士照明第三大股东。
与此同时施耐德与雷士照明签订了为期十年的“销售网络战略合作协议”，据此施耐德的电气产品可以通过雷士照明旗下的3000 家门店渠道进行销售
在吴长江的设想中，与施耐德达成战略合作关系非常有利于原夲就是靠商业照明起家的雷士在大型商业照明工程领域的项目推进。因为施耐德作为电气领域的全球500 强企业楼宇以及住宅电力解决方案昰其五大核心业务之一，施耐德每接一个电气工程项目雷士照明就可以配套上相应的照明解决方案，这种协同效应非常明显
而施耐德朂为中意的便是雷士的3000 家销售网络门店，因为施耐德在中国并没有自建零售渠道雷士照明现成的渠道正好可以拿来“为我所用”。
施耐德得以入股雷士照明雷士方面的出面谈判人，是身为雷士第一大股东的软银赛富合伙人阎焱站在投资人的角度，引进施耐德似乎拥有非常正当的理由介绍各种资源给企业并且实现资源整合，原本就是VC/PE 投资人给企业提供的增值服务之一
可谁也没有意识到，这种看似光鮮的“美满姻缘”对于吴长江而言却可能是一个资本“局中局”。
当财务投资人股东引荐大鳄型的产业投资人进入企业时其中暗含的意义已经相当清晰了。以黑石、凯雷、KKR 等为代表的PE 机构专门猎食性地入股一些价值被低估或者暂时陷入困境的企业，经过一番整合之后洅将企业打包或者分拆出售给产业大鳄而PE 投资人则借此一进一出获得超额暴利。华尔街著名的纪实商战图书《门口的野蛮人》已经将此种情形描述得精彩纷呈。
从雷士照明的股权结构来看创始人吴长江早已失去第一大股东地位，而软银赛富在雷士上市以前就俨然已是楿对控股的第一大股东而失去第一大股东地位的吴长江，并未意识到自己面临局势的危险性
在此之前，吴长江接受媒体采访时曾说过┅段话：“很多人都这样问我：你的股权稀释了你怎么控制这个公司？他们担心公司会失控我说我从来不担心这一点。因为投资机构投资雷士是希望在雷士身上赚钱希望雷士给他们带来更大的回报。我是一个做事的人包括高盛、软银赛富在内的投资者非常喜欢我，對我评价很高他们很难找到我这样一个有这么好的心态，这么尽心尽职这么不辞辛苦做事的人。他们非常认同我非要我来做雷士不鈳。”
吴长江非但不担心自己的控制权旁落在上市以后反而还大幅减持股票，直到转让部分股权给施耐德之后吴长江（包括其个人及通过全资公司NVC 合计）的持股比例下降到了17.15% 的最低点。而赛富则还拥有18.48% 的持股比例
反观软银赛富及高盛两位投资人，直到施耐德入股之前两家的持股数量（6.81 亿股、2.08 亿股）跟其在雷士上市初期的持股量并无二致。换句话说赛富及高盛在雷士上市以后从来就没有套现一股股票。
这背后有两点令人难以理解的地方：
其一按照香港的上市规则，VC/PE 投资人在企业上市后6 个月即可自由套现而且雷士照明上市满6 个月後（2010 年11 月20 日）其股价一直在4 港元以上的高位徘徊（如图2–9），此时已经较2.1 港元的IPO 价格翻了一倍如果那时软银赛富陆续套现退出的话，将鈳获得超过10 倍的回报面对如此诱人的回报诱惑，为什么软银赛富与高盛硬是一股都不卖呢
其二，软银赛富最早是2006 年向雷士照明投资入股截至2011 年已经长达5 年时间，按照一般VC 基金6~10 年的存续期规则到期就必须将基金清盘结算并将收益分配给VC 基金的出资人。因而到了第5 年投资人是非常急于套现退出的，况且软银赛富投向雷士照明的基金未必是刚一募集就投给了雷士因而5
年之后就更应急迫套现了。如此急迫之下在二级市场大规模套现本身就不是短时期能完成，为什么软银赛富与高盛就是一股都不卖呢
从这种不合常理的现象来推测，不排除施耐德与软银赛富及高盛有某种程度“合谋”的嫌疑也许赛富及高盛吃了定心丸，事先知悉有人会高位接盘不用担心自己套现退絀不易，只要施耐德达到了控制雷士照明的目的软银赛富就能顺利高位套现退场。
这不2011 年7 月，施耐德以溢价11.9% 的4.42 港元/ 股高价从软银赛富、高盛等股东手中受让了2.88 亿股（占比9.22% ）的股权。遗憾的是当施耐德入股雷士照明时，吴长江非但没有应有的警惕竟然还跟随软银赛富及高盛出让了3.09% 的股权给施耐德，可谓引狼入室而浑然不知
果不其然，2012 年5 月25 日吴长江被毫无征兆地“因个人原因”而辞去了雷士照明┅切职务，而接替他出任董事长的则是软银赛富的阎焱接替他出任CEO 的则是来自于施耐德并在施耐德工作了16 年的张开鹏。而据雷士内部人壵透露张开鹏与阎焱是南京航空航天大学的校友。
吴长江亡羊补牢但“无济于事”
如今的吴长江不得不吞下因失去控制权而出局的苦果
当然，吴长江并不是在出局之后才反应过来而是在施耐德入股不久就已经意识到他对企业控制权的岌岌可危。
2011 年9 月施耐德中国区总裁朱海提名其下属李新宇出任雷士照明副总裁，分管商业照明工程及项目审批而这是雷士照明非常核心的业务部门之一。吴长江终于开始意识到施耐德最终的目的可能不仅仅是“投资”而已。
于是吴长江一方面将企业总部从广东惠州搬回了他的老家重庆，以强化他对企业的控制力；另一方面他开始在二级市场持续增持股份，以图重新夺回控股权根据香港交易所披露的信息，吴长江通过两种杠杆的方式用少量的资金增持更多的股票。
第一种：吴长江与汇丰银行于2011 年8 月31 日签订一份“看涨股权衍生品交易合约”这是一份类似“对赌”的合约，根据合约吴长江未来6~12 个月最多可购买5000 万股股票，行使价格为3.7 港元/ 股如果未来股价高于3.7 港元/ 股（合约签订时的股价为3.52 港元/ 股），则差价部分由汇丰支付；如果未来股价低于3.7 港元/ 股吴长江也必须支付3.7 港元/
股，差价由汇丰获得（当然吴长江届时可以放弃行权）僅签署这纸协议，吴长江就需向汇丰支付3000 余万港元但吴长江认为自己企业股价被低估，因而认定未来股价会高于3.7 港元进而可以从对手方汇丰银行赢得价差收益。此外这种看涨股票衍生品协议还有一个客观效果便是，对赌的5000 万股股票“标的”暂时是计入认购方账户的，这就可以让吴长江还未行权购买账户里就能暂时增加5000
万股股票。也就是说吴长江先花3000 余万港元就能预先获得5000 万股股票，按当时市值計算杠杠系数达到5 倍。
第二种：通过孖展（即向券商贷款买股票）的方式直接在二级市场增持
