飞刀: 雪球体研报：招商银行值多少钱（2013年1月版） 雪球体研报：招商银行投资价值报告撰写：参与$... - 雪球&:雪球体研报：招商银行值多少钱（2013年1月版）雪球体研报：招商银行投资价值报告撰写：参与
讨论的雪球用户报告编辑：向所有贡献智慧的雪球用户表示感谢。编辑之中如有疏漏错误,还请指正。需要提醒的是，这份报告所引用的绝大部分观点都是雪球用户2012年10月之前的讨论，当时招商银行一路走低。我们试图平衡雪球用户的观点，撰写本报告并无推荐买入或卖出招商银行之意。提示：雪球里任何用户或者嘉宾的发言，都有其特定立场，投资决策需要建立在独立思考之上。摘要：在近期大盘的反弹中，银行股异军突起，成为领涨板块，招商银行也在其列。银行板块一直是讨论的热点，招行为什么能有如此巨大的涨幅?投资招行的逻辑是什么？风险又在哪里？一、如何看待招行的零售优势招行凭借零售业务的先发优势，确立了其在银行界的标杆地位。零售业务为招行带来低成本资金，在年轻白领客户中建立粘性，这有助于理财等其他方面的开拓，招行在零售建立的优势其他银行不易复制。不妨先看看这样一组数据：：2011年,招行存款综合成本约为3.4%,民生为4.03%,招行大约有0.6个百分点优势,这是招行可怕的地方。这组数据说明了招行在负债端的优势，这种优势主要是强大的零售业务带来的。：招行的零售活期存款占比高，不是因为招行的客户存了更多的活期，而是招行的客户存了更少的定期，并投资了更多的理财产品。详见：《招商银行零售活期存款探源----招行的客户存了更多的活期吗？》对于 ， &表示赞同：有谦这篇文章不错~招行的活期存款是靠理财拉来的，而四大的活期是靠天然的网点优势带来的。招行做的是辛苦活，四大自然是轻松活了~呵呵 则强调了招行在企业现金管理方面的规模。个人客户也并非招行当前的最大筹码，这个从个人存款、贷款占比都可以看出来，招行的企业现金管理应该是活期存款的更主要来源，当然，这块现在其他股份制银行都在搞，护城河也变浅了，民生甚至可以通过授信到结算反哺、贷款派生存款，这都有可能，但这些年看到更多的是其他股份制银行在贷款定价上的发力，存款成本的降低，未有明显迹象，而招行的定价能力提升，也是姗姗来迟。很多雪球用户认为，招行的零售业务的护城河在发展过程中越筑越深。这也是他们最看重招商的地方。不妨来看看雪球用户的观察：买招行两个原因，金桥张江地区业务它最突出，我前后几家公司发工资都是它。我周围用卡最多也是它。我老婆在四大银行之一搞理财工作，招行的业务对他们竞争力最强，客户素质最好，她最怕招行。买它也是她对自己职业的风险对冲.民生从来没给他们带来任何压力。另外我一直用招行网上银行，转账什么很方便，根本不需要柜台了，连POS机都很少需要。理财产品，网上直接可以购买。将来银行的理财服务模式也会受到冲击。对我老婆不是个好消息 认为零售业务成本高，招行整体运作效率高，其他银行未必愿意学招行那一套。1、在招行的大本营深圳，过去几年四大行，就是向招行学习财富管理的。理财产品特别是剔除基金保险之外的短期理财产品的开发销售，招行是走在前列的，09年我们说，要学习招行搞存款“蓄水池”。2、同样，平均拥有100多个网点的深圳大行，过去也在向只有60个网点的招行深圳管理部学习提高网均效能、人均效能。所以大家只盯着招行的人均工资高，却忘了人均效能也高。我也希望招行的成本收入比能低些，但诚如楼主所言，反映到ROE，招行并无劣势，即其他收入比如中间业务收入占比相对较高，弥补了相对较高的成本。3、实际上，零售业务，特别是发达地区的零售业务成本较高，反倒是其他股份制银行零售业务做不起来的根本原因，路径依赖是一方面，原来对公业务吃得香，支行也没有动力去做好零售业务，另一个方面是，来自资本市场的压力，也使得没有银行愿意承担短期的高成本去发展零售。民生发展小微，实际上也遇到了高成本的难题，但民生小微的高定价，弥补了高成本。零售是个精细活，这也被一些雪球用户认为是护城河：：招行很舍得花钱，这个比较公认。因此硬件较好，MM也漂亮。确实只要ROE高了，中途怎么出来看老马喜欢。我的意思是做零售是个精细活，很费功夫，招行过去几年发力零售……另外，银行业是个转换成本高的行业，先发就是优势，包括招行的现金管理，信用卡，网银，私人银行都可以看出，慢1-2年就不可能和工行等抢了。不仅仅是零售客户，管理层的进取也是一种优势。：财富管理与现金管理是粘性十分大的业务，而且不消耗资本，招商连续多年获得最佳现金管理银行，这也是实力的体现。 也认为服务是非常重要的一方面，他系统阐释了招商银行的护城河。1.无形资产，如果你是招商银行的客户，你肯定知道无论你身处在深圳、南京还是武汉，在招商银行都可以得到同样优质的服务。虽然其他银行在改进，但仍然达不到招商银行的服务水平。（最近在建行取住房公积金的遭遇，让我会永远避免成为它的客户。）“在近日发布的2011年BrandZ最具价值中国品牌榜，招商银行排名第十四位，在银行类机构中排名第五，仅次于四大国有银行。公布数据显示，招商银行品牌价值为85亿美元（折合人民币541亿元），较2010年上升23%。”2.客户转换成本，这一点所有的银行都拥有，因为如果你要把你的存款从一个银行转移到另一个银行，是件麻烦事，还可能牵扯到工资发放、水电缴费、证券账户等等方面。具体到招商银行，如果换一家银行，我不知道是否能享受到安全好用的网上银行，是否能有100%的服务电话接通率。3.网络经济，招商银行的网点比不上四大国有银行和交通银行，但比其他银行要多。招商银行的网银能在一定程度上弥补网点数量的不足。4.成本优势，招商银行因为注重零售（招行多次获得最佳零售银行称号），大部分存款是活期存款，所以资金成本低于绝大多数银行。由于成本优势，所以招商银行即使以较低利率贷款给优质客户，也能获得不错的净息差，在一定程度上能避免不良贷款风险（在经济较好时可能看不出，一旦经济转差，应该会有体现）。（注：巴菲特看重的成本优势不是存款成本优势，而是成本收入比。）但一些用户持不同看法：：招行通过网银建立的零售银行渠道相对大行劣势反转，目前各家银行都能做到，护城河变浅了，这我认同。不过利用这个反转，并且利用先发的零售财富管理，招行已经从四大行夺来了一批零售客户，有了零售客户基础，其他股份制，有了网银也不代表有了一切，而且现在对公、小微这么好赚，谁还愿意真正花精力去笼络这批零售客户呢，恐怕现在零售银行相对较高的成本效率比已经让他们看不上眼了。我看到民生现在有一些发力个人客户的迹象，具体力度有多大，尚不清楚。但
仍然认为招行有先发优势：1、现金管理这块，特别是涉及银企对接的，因为和企业的内部ERP有接口或数据格式约定，企业使用习惯后并不轻易更换的，这块比的是先发优势。2、理财产品这块，多数银行都着重月末到期，招行独特一些，滚动发行，并不刻意发行月末到期冲月末存款。3、年轻客户，这个属于客户结构的问题了。在一些老城区，四大行的储蓄存款比例很高，而且定期存款比例相当高。招行在多数城市，属于新秀，客户结构不一样。4、的确，随着四大行服务的提升，招行的竞争优势也可能被削弱，但先发优势也是有的。另外，四大行的一个问题是地区差异性大，没有全国统一的企业文化，再加上四大行承担了更多的政治责任、社会责任，要不然，例如工商银行的确具有更强的竞争力。招行在四大行的夹缝中能够如此生存，已属不易。 认为新技术的冲击带来了一些不确定性：招商银行的零售银行优势和规模，可复制性很低，时间成本高，并且可以延伸到私人银行和混业业务，本来具有护城河的特征。但是，同样受到远程支付金融和通信技术冲击，未来能够充分吸收新技术特点而升级，也未知。我认为招商银行可以获得高于同业30%左右估值溢价。读到这里，向您推荐这个帖子《招商银行零售银行业务的八大优势》或许有助于您全面了解招行的零售业务优势。二：二次转型，稳健还是无所作为？尽管招行在零售业务上获得了巨大成功，但随着资本约束越来越严，市场竞争越来越激烈，对银行业资本回报率提出更高要求。于是，招商银行开始谋划二次转型。二次转型的本质就是寻求资本回报率更高的领域。小微贷被认为是其中之一。不妨看看张化桥的观点：“最近几个月，人民银行减息，很多人认为，银行的利息差会因此收窄。我不同意。其实，银行可以很容易把贷款利率向上浮动30％，50％甚至120%（只要他们愿意）。这样既合法合规，客户也无法抵抗。我看民生银行和招商银行在未来几年的利润上升幅度会大大超过市场预期。他们发放的中小贷款既降低了银行的风险，利率又很高。我们小贷行业的人们很嫉妒他们。”：支行改革进度较慢，还只停留在几个城市的试点阶段。公司业务在快速下沉。退出了一些大企业客户，因此存款增长不利。对中小微企业客户的发展很快。生意一卡通能够很全面地覆盖原有的中小微客户的需求，且担保方式有了较大变化。由于有业内仅次于工行的IT系统，招商银行利用海量数据的积累，开发出了信用分析模型，并已验证了一段时间。当然，由于国内近十几年来没有多少违约，数据的可信度是个问题。担保方式从原来极度重视抵押慢慢转变为依靠数据分析发放信用贷款，可以基本不靠保证担保。贷款收益率有了很大的上升空间。 认为招行有一定优势：1、标准化、专业化、流程化的信贷工厂模式，哪家银行都会做，哪家银行都建得起IT系统及其配套机制。2、但核心的问题还在于信用数据从何而来，靠人工收集录入谁都会，但这只是一种方式，另一种更可靠的就是数据的历史积累，通过现金管理、信用卡消费、各类支付及国内国际结算可以取得很好的信用数据，通过前期授信－〉结算－〉授信，存量信用数据也相对丰富，则主要依靠前期供应链融资积累的数据了。3、核心是把握信用情况，小微产品线则是非常多样的，我看招行的产品就很多，也有“联保贷”，但并非主推产品。当下小微火爆，最终掌握积累了最全最多的信用记录情况，才能取得最好的风险收益比。：转型也非一朝一夕；原来招行除了喊喊发力小微的口号，推出生意通外，并没有大的动作；内部没相关机制保证，不痛不痒，动力不足；2011年底，招行将单户授信500万元以下小微企业贷款业务划入零售银行条线；应该说这才是招行发力小微的开始；紧接着后面就推出生意一卡通；没有激励机制，空喊口号没多大作用；内部真正重视了，才会发力；对于兴业的银银平台，如果这个钱真的好赚，为何不见浦发这类股份制银行入手呢，既然大家都预测到以后对大公司贷款利率将会降低，息差会降低；兴业还没有垄断，为何不入手布局呢？ 认为招行的二次转型是很稳健的：招商还是很稳健的，你看去年票据业务风险大，招商就不大搞，即使收益高。其它家是蜂拥而上。：票据贴现的风险权重较低，我估计跟招商08年收购永隆，导致其资本充足率降低，以及09年规避地方平台贷款有关。11年的报表来看，招商票据贴现好像增长不多，民生增长了一倍，这里面的原因其实可以分析下，有意思。外汇收入这个，招商有用衍生品对冲风险，问题倒不是很大。其收购永隆，除了学习如何在利率市场化下生存外，最主要的就是能发挥永隆在香港这一优势，发展跨境业务，估计跨境这块，招商还会继续发力。生意一卡通是零售下面个人经营贷款的，一般就占到零售贷款30%即可。其实招商定价能力不弱，扣除永隆的影响，招商11年贷款收益率为6.23%，在银行中处于中上水准，这要考虑招商一般客户相对优质。如果扣除永隆影响，招商的NIM是最高的。我觉得招商得有自己的步伐，目前来看，招商发展最为均衡，企业的现金管理，个人的财富管理等这些粘性极强，能够带来大量低成本现金的业务，招商优势极为明显。而且其客户群相对来说较为优质，这些都是优势，把这些优势做好，做强，就可以在相对较低风险下给股东带来好的回报。反之，如果放弃这些去做小微，得不偿失的。：其实“二次转型”就是个口号，主要问题还是招商银行的公司业务一直作不好，没有理解公司用户的需求，公司用户很理性，银行品牌对他们的价值为0，提供他们需要的服务才是根本，招行沿用零售业务的“讲故事”“好服务”“贴心关怀”的方式，很难走得通。当财务顾问、帮助IPO等增值服务可能是招行加强公司业务的一个尝试，感觉还是很虚，不像民生银行的“商贷通”和平安银行的“供应链金融”那样落到实处。不过招行零售业务的优势在加大，80、90后很吃招行“公知体”煽情路线这一套，对招行的忠诚度很高，这批年轻人处于事业上升期，未来会给招行贡献更多存款和利润。总体上还是觉得招行比民生更有前途。 的观点是招行转型尚未成功：招行的确应该反思，为什么同行大幅前进的情况下，踏步不前。“二次转型”为何如此难见成效，资产定价提高为何这么难？（如果以后有理由证明这么长时间是作了更好的准备，那还算合理）招行的员工，的确也享受了超低息的员工贷款，这点股东未必愿意，工作虽然忙碌但待遇也相当好，是否员工薪酬太高？过去几年招行受捧是否太多，是否有大企业病？但这些问题究竟有多严重，对招行产生了多严重的影响？未来会否有改观？详情可见原文：《招行：转型尚未成功》三、吐槽招行“隐忧”招行是A股市场少有的一家好公司，但在并购永隆银行、贷款溢价能力、人工成本等方面仍被不少雪球用户诟病。我们简单摘要了以下吐槽。在阅读之前提醒您，无论如何招行都是国内最优质的银行之一：：并购永隆是败笔：招行这些年的重点在于负债业务，也是从负债业务起家，做的确实不错，当然投入也很大，合不合算现在还不好定论，结果去年发现不行，因为利差缩小，于是决定攻坚资产业务，当然行长们美化成要做“集约资本的业务”，短期类大肆扩张。这说明什么？顶层设计有问题？前几年的战略有问题？对行业的误判？管理层的水平？更细一点，做资产业务，你的客户怎么来？你的人才建设怎么来？你的数据库怎么处理？这些东西财报都能看到，也都看不到，看你怎么看。招行对永隆的收购实在是败笔，股权结构也不行，经过近6年的观察，别的不说，管理层只是平庸的管理层而已，看不清中国市场的形式，一味的模仿，没有创新。另外纠正一个外行的看法，同样的利差，贷款利率低风险就小。这是想当然，没有实际的经营，我也不解释了，似乎巴菲特08还是09年的年报里谈到他控股的一家房产制造兼金融服务的企业的时候，谈到过这个问题。 成本太高：招行的存款活期化，建立在高成本的基础上。招行所搭建的零售平台将持续提供的低成本资金以此保证稳定的净息差收入，但与此同时带来的是相对更高的成本。招行的收入费用比来看，招行以2.52元居上市银行倒数第三位。16家上市银行的中间业务净利润率平均值为160.33％。工商银行、建设银行的中间业务净利润率超过200％，招行则为124.91％，在上市银行中排在倒数第三位。此外，08招行中间业务的显著负增长，主要的问题还是招行自身的问题。招行的市场反应力低，同时，招行的资产质量并没有大多人想象中的那么好也有关系。招行2008年中报显示,零售银行贷款增速缓慢,对税前利润的贡献大幅下降,降幅高达43%;新增零售贷款不良率高达2.15%,信用卡贷款不良率上升至2.74%。07年，普遍认为招行的零售银行非常强大，但2008年中，招行零售银行业务对招行税前利润的贡献占比仅为16.76%，较2007年同期下降12.87%。一下打回到数年前。现在，招行用了几年时间，慢慢又回到了07年的数字。但这些，依然很脆弱，谈不上什么绝对的优势或者护城河。此外，16家上市银行的中间业务净利润率平均值为160.33％。工商银行、建设银行的中间业务净利润率超过200％，招行则为124.91％，在上市银行中排在倒数第三位。 并购永隆损失大：假如按照复利算，那么收购永隆银行的投资已经损失了几百亿资产和至少50亿的年净利润。至少那时候大概100个亿的商誉净资产就那么一下子没了。 招行和其他银行的差异化越来越小：10年前，招行与其它银行的差异化很明显，能够感到其竞争力。目前，招行与其它银行的差异化越来越小，所有的所谓差异也好，优势也罢，其实都掩盖不了两个基本的事实：中国的银行业务同质化严重，即使各行间有些差异，也是螺蛳壳里做道场，没有大的突破，一丘之貉而；第二，中国的银行本质上是政策性企业，与经济基本面联系紧密，目前银行的低估值其实反映的是对未来经济风险的担忧，但宏观经济的潜在风险，在银行目前的财务数字上反映不出，因为全球都在摸着石头过河，前面是不是能摸到石头都不知道，走一步看一步，也可能能过去，也可能过不去，都是未知。 招行零售银行没有绝对优势：招行的活期存款占比高，源于其零售银行的优势。但这里有两个方面需要特别注意。一是楼主也意识到了，招行的成本优势并不明显，因为招行的成本收入比很高，招行的活期占比高的优势，被其极高的人工成本吞没了。换句话说，招行买到的材料便宜，但人工费用高，所以招行的成本一点都不便宜。二是零售银行招行并没有绝对优势。真正有优势的是工行，招行因为的网点太少，无法和富国，和工行一样，做到你身边的银行。而工行这才是真正拥有护城河的。招行有先发优势，做信用卡，做财富管理。但现在所有的银行都在这两方面发展，因此，招行的优势，包括存款上的优势，会越来越不明显甚至被超越。：我认为招行不该做小企业。小企业是最不给力的了：既不能和做微型企业一样搞标准化贷款，又不值得和中型企业那样让工资成本昂贵的高级信贷员去花时间调研。你给一个小型企业500万贷款那真是自找苦吃。：二次转型并无明确战略目标对于招商的三季度业绩我比较满意，营业收入情况也比较正常，至于说三季度存款的下降应该是时点的原因，再说了既然信贷需求没那么多，那么就没必要努力拉存款的，只要够用就可以了，还可以减少一点利息支出。我不明白反而是总资产规模的压缩，很显然压缩的是同业业务，招商为什么要压缩这一块业务呢？有关巴三监管政策也已经落实，年末招商核心资本充足率只要达到6.5%以上就可以满足，完全没必要去压缩风险资产。另外，可能你对招商的期望值比较高，所以就觉得不尽人意。其实，招商确实优秀，但招商本来就没有市场人士所期望的那么优秀，所以就产生了期望差距。招商所谓的两次转型，其实并没有明确目标或者说战略改变，所以我一直认为这只不过企业进入调整期的一种说法而已。接下来我们可以观察招商的小微企业战略能否成功吧，不过我也不抱太多希望，因为在我眼里，招商的执行力并不强。在我关心的四家（招民浦兴）银行里面，招商的执行力最为薄弱。：什么二次转型，防守的时候连强项的活期都守不住招行业绩预期内：利率下行和贷款需求下降期，招行的净利差缩小，活期下降，坏账增加（拨备覆盖率比半年减少，可以算是。。）成本收入比略上涨，工资奖金应该不会有什么升幅啊？几年了，还是老样子，什么二次转型，防守的时候连强项的活期都守不住。如果成本收入比上升了1%，你能把活期比例守住也行啊，员工都不是员工中的战斗机。所谓高净值客户多年来都是经济不好的时候定期或者理财，对应他们的利息支出上升多，但这些客户有个好处是银行的流动性管理比较容易做。永隆盈利能力在香港也只是中小水平。我感觉他们两家挺对路子的：拉长期老客户存款，然后低风险贷款给楼宇按揭，不重视工商贷款（招行的后果就是贷款需求一下来，对公部分议价能力下降很快），不是一家人，不进一家门啊。这也没什么，低风险之道，但未来市场化程度够了后它还能有5年平均15%以上的ROE那就烧高香了。所以低成长（不是当期低，而是正在做的市场决定了未来低），低风险，合理估值，这样的价格对比别的银行招行应该不冤了，虽然总体来说大家都便宜，所以没什么短期差异。 财富现金管理没优势招行在财富管理现金管理上和四大行相比，没有什么优势。其实招行很纠结的，零售银行本身需要的是大而散，但招行目前的规模做不到；前些年招行的布局很大，但后续的规模增长如果上不去，零售银行的成本就无法真正降下来。典型的例子如永隆，永隆即使合理的价格收购，但收购方工行肯定比招行好。工行吃下永隆，和它的体量相配；但招行收购了（即使只有150亿万），整个公司的资源就跟不上，后续的效果其实也一般。：马行长说“招商银行行长马蔚华：我们和政府部门商量好了，对高科技成长型公司的贷款，政府给予贴息，我们再给他当财务顾问，帮助他IPO，或者实现并购，引导他们走入资本市场。银行变成了一个中介，帮助企业解决全面融资的一个中介”好像很对，可以节约资本。但让将近2000亿净资产，3万多亿总资产的招行搞招商证券该搞的本质是投行的业务，你说你要是个手下的该怎么布置这个工作？，怎么个帮助IPO？有多少比例的企业能够IPO？5年内对bottomline 有多大帮助？净整没用的，虚的。这就是招行这三年来的问题。醒醒吧，招行。：其实去年招行表现就不好了。估计很多投资者都有招行情节，因为06/07那场牛市赚到了。我原来也是。但自从招行死不承认高价收永隆是个错误以后，对它的好印象就开始慢慢消磨。所以当决定再次买银行股时，看了一下各个中型银行的ROE，不良贷款率，成本收入比，发现招行都没有比民生，兴业或者浦发好，pb却要高（前两年），有什么道理？当时这些指标都是兴业最好，加上钦佩李仁杰，就选了兴业。招行这两年股价落后是因为它两年前估值高，所以我相信当它估值（PB）和其他银行一样的时候，股价也不会再落后四、招行的风控谈银行不能避谈风控。不妨看看雪球用户的部分讨论：:很奇怪，为什么一堆人说招行风控好，但是却没有具体的例子呢。从我见过的具体事例上，民生风控好于招商。比如赛维案，民生贷款6亿分三笔，1亿短贷，一亿等值美元的贸易融资，然后还有四亿是贷款给赛维南昌分公司的（赛维资不抵债，不等于其南昌分公司也是如此）。如果对南昌分公司的贷款有充足抵押的话，那民生对赛维的风险敞口极小。而招行那20多亿可就分了N批，数都数不清楚。至于钢贸，我看到的资料是，李国清跑路以后，钢贸商会联保的把他欠民生的贷款(不到五千万)全部还清了，“至今”该商会和民生保持零违约记录。为什么有人说钢贸民生跑晚了呢，希望能有实例说明。抛块砖头，请大家指正。:招行民生的风险控制好吗？我看和五大行水平相当，垒大户而已。截至去年3月末，赛维获得银行授信253.69亿元，实际已使用额度为152.04亿元。国有五大行悉数为其提供了贷款，其中建设银行授信44亿，交通银行授信18亿，农业银行授信21.5亿，最大的债权银行为中国银行，授信49.5亿，工商银行提供贷款最少，授信8亿元。股份制银行与城商行中，招商银行、民生银行、华夏银行、光大银行、浦发银行、赣州银行、南昌洪都农村商业银行7家曾为赛维提供贷款，其中招行最多，为23亿，民生银行授信10亿，赣州银行授信1.2亿，南昌洪都农村商业银行授信1.5亿。但
指出，招行对于赛维的信贷其实是授信，且大部分已经收回：总体上说，给赛维大额授信是不足之处，但在授信品种选择方面还是看得出招行的谨慎、贷后管理良好则减少了损失。1、授信使用不等于全是贷款，招行2011第1季末对其借款余额只有13.7亿元2、招行对其13.7亿元贷款很可能已经收回过半：客观来说，民生在赛维上面的贷款余额只有一丁点。在其他地方就不清楚了。招行在赛维的贷款余额，之前媒体的报道有误，没有理解授信与贷款的区别。另外，我查过赛维相关报表，按记者那个报道，招行在赛维当时的贷款是约13.7亿人民币，短期贷款为主，短期贷款基本在2011年底前到期，长期贷款3亿元本应于今年2季度到期，也已经提前收回一半。招行应该反省与赛维过从甚密，不过，从实际情况来看，还是看得出招行在授信品种的选择方面的谨慎以及贷后管理的及时有效:招行与民生这十年来的不良贷款数据自01年以来，招行的不良余额从144亿下降到11年的92亿，加上累计净核销的45亿，合计137亿，还比01年少了7亿，而民生的不良余额则自01年的31亿，上升到11年的76亿，加上累计净核销的58亿，合计134亿，比01年增加了103亿。即是说招行这十年来不良贷款余额不增反降，而民生十年来不良余额增加了不少。：嗯，假如从近十年看起来，招商银行的风险控制能力高于民生，这是事实，但实际上并不多。也就是每年相差0.1个百分点而已，在系统性风险面前，这个0.1个百分点的差异真的是可以忽略不计的。：2009年在四万亿前招行抵制住贷款冲动，给我印象很深刻，长期不做傻事是银行业的核心护城河，窃以为，所以也乐意为招行付出适度的溢价。经营模式容易拷贝，独特的管理思维和持之以恒的贯彻之却难以复制。几年后再比较这些银行，我相信结果会大不同。五、估值最后是关于招行的估值： 估算le未来10年招行的预期投资回报：招行股票的未来回报将由3个部分构成：1、市场回报按照2011年每股收益1.67元和日每股11.67元收盘价，招行的静态市盈率为6.98。为计算未来10年的市场回报，我们需要预设一个稍显保守的预期市盈率。以下是我们做出预设的思考要点：A、招行的历史市盈率：我们计算了招行上市以来的121个按月末收盘价计算的历史（静态）市盈率，其最低值为6.62，最高值82.67，中值为20.37。B、为保守起见（因由：10后招行资产将进一步加大，我国股市平均市盈率也有望向下修复等），我们将20.37倍的历史市盈率中值再打一个75折，取15.28倍。C、美国股市市盈率长期在10-20倍之间浮动，均值大约在15倍左右，而标普500银行股市盈率历史均值差不多也在14-15倍之间。正常情况下，我国银行估值应不会长期低于美国。D、15.28倍市盈率意味着股票的即时资本回报为6.54%，这一数据应高于大部分的固定收益回报，考虑到银行收益未来还会增长以及股息（招行今后最低分红率已调整到30%）对股价的支撑，在正常情况下，这不应算是一个较为进取的估值数据。按15.28倍市盈率计算，未来10年的（年复合）市场回报为8.15%2、股息回报按最新价格计算的2011年股息回报率为3.60%，假设未来10年每股收益按年均13%-15%增长（下面有分析），分红率为30%，市盈率期末升至15.28倍，则2022年的股息回报率为1.96%左右，考虑到招行股价可能不会迅速提升至15倍以上市盈率，我们大致估算其未来10年的平均股息回报率为2.5%左右。3、每股收益增长我们将数据确定在10-13%之间。以下是我们的参考要点：A、年招行每股收益年复合增长34.1%，10-13%等于是打了3-4折左右的历史增长数据；B、富国银行年每股收益复合增长12.4%，招行比富国规模小，因此10-13%应算合理；C、未来我国GDP可能的年度增速、通胀率以及货币流通数据的增长等（我国M2年均增速为18.32%，增速为16.35%）。D、关于每股收益增长数据的其它考虑：我国银行近两年ROA均值大约1%左右，未来10年的减项有因利率市场化而引发的资金成本提高、贷款不良率的提高、成本收入比的提高等；增项有中小企业贷款占比的提升、个贷占比的提升、非息收入（特别是资本市场业务）占比的提升等。以此为基础，即使我国银行的平均ROA数值会在未来10年呈逐步递减之势，也恐怕不会递减得太多（目前ROA较低的一些欧洲国家，其背后是较高的财务杠杆，换算成ROE时，其实也没有低很多）。因此，我们认为未来银行资产的增速一定会远大于ROA下降的速度，从而使每股收益长期看继续保持增长的态势。综合以上因素后大致估算招行未来10年预期投资回报如下：回报一、（1.+0.025）-1×100%=21.46%；回报二、（1.+0.025）-1×100%=24.71%尽管与最终的实际增长率可能会有不小的差距（或高或低），但我们相信：招行未来10年的投资回报远超通胀率及任一股指增长是大概率事件。：记录：招商银行之持有与卖出。作者通过招商银行和富国银行详细的分析，得出下面四个结论：结论1：招商银行根本不比富国银行更优秀，没有任何理由给予估值溢价。结论2：招商银行合理内在价值估算区间：2.2倍&PB&4.6倍，倘若股价在该等区间内，绝对是应该什么也不做，用屁股投资，坐享其成即可。结论3：考虑安全边际，招商银行PB&1.1倍，绝对应该买入；PB&4.6倍，绝对应该卖出。结论4：2012年每股净资产预估9元/股×1.1倍=概约10元，绝对应该买入全文见：针对上文，：在我看来，招商银行估值应该高于富国银行，就因为招商银行的潜质及经营环境远好于富国银行。只不过在目前的市场中，我说这句话可能就不那么好听。：预估招商2013年利润增长率将输于浦发1、首先民生银行，由于降息影响，短期贷款的重定价在今年下半年显现，但由于拨贷比基本快达标，加上可转债发行定价，以及转股需要，预计民生在2012年年报将不再“隐藏利润”。经过模糊的定性和精确的计算，预计2012年年报民生银行每股收益为1.31元（已考虑股权摊薄因素）2013年民生银行的增长率将继续与兴业争第一的位置。如果今年下半年不再降息，预估2013年民生增长15%至25%。2、兴业银行2012年下半年，受降息影响，将增厚同业净利息不低于30亿元，也即增厚利润不低于30亿元。上半年同业净利息59.33亿，这句话先搁这里，等年报出来大家看吧！！但是兴业下半年会大幅计提拨备，抚平利润增长，2012年全年利润增长幅度在35%至40%之间。如果今年下半年不再降息，那么2013年兴业银行增长将在20%至30%左右。如果后期继续降息，则不确定性更大。3、招商银行受降息影响较大，因为他利率是负债端优势。所以明年贷款重定价之后，业绩会比较难看一点，预估增速将输于浦发，2013年全年增幅仅5%—10%。:招商的估值，我很简单的毛估估，招商2011年每股收益1.67，假设未来收益不变，按照0.09贴现，大约值个18.5元。或者这么做，招商是个好企业，即使这一两年遇到困难，未来恢复到每股收益1.67是个大概率事件，然后给个10倍pe，也有16.7元~呵呵~插入表情插入股票代码同时转发到我的首页发布分享到：新浪微博QQ空间腾讯微博豆瓣人人FacebookTwitter更多...